自中国证监会主席易会满在2022金融街论坛年会上首次提出“探索建立具有中国特色的估值体系”以来，资本市场中关于这一话题的热议持续至今。
　　随着全面注册制改革落地，各方对什么是中国特色估值体系、怎样提高资本市场估值定价的科学性与有效性、如何看待国企在构建中国特色估值体系下的价值重估等议题的讨论愈发热烈。日前，中信建投证券“央国企新征程与中国特色估值体系建设”高峰论坛在北京举办，借此机会，《金融时报》记者专访了中信建投证券首席经济学家兼研究发展部联席负责人黄文涛，就中国特色估值体系的具体蓝图以及如何构建这一蓝图展开探讨。
　　《金融时报》记者：在“探索建立具有中国特色的估值体系”过程中，请问您如何理解“特色”一词？特色是否意味着与国际成熟市场存在很大差异？
　　黄文涛：从全世界范围来看，估值体系无绝对标准且不断发展，各国股市的估值体系由发展历史、货币政策、市场制度、市场结构和公司经营状况等多种因素决定。探索建立中国特色估值体系并非要完全推翻海外成熟市场的估值方法。
　　中国经济进入高质量发展新阶段，在重塑估值体系过程中，一方面，要在遵循资本市场一般估值规律的基础上，把握好市场体制机制、行业产业结构、主体持续发展能力所体现的鲜明中国元素、发展阶段特征，深入研究成熟市场估值理论的适用场景，把握好不同类型上市公司的估值逻辑；另一方面，估值体系转变是一个慢变量，急转弯会带来估值波动，应适当借鉴海外已有估值理念，减少市场接受的时间，降低转换成本。
　　《金融时报》记者：在您看来，具有中国特色的估值体系应该是何模样？您如何看待和理解业内关于将环境、社会和治理（ESG）引入估值体系的建议？
　　黄文涛：首先，中国特色估值体系应适应我国高质量发展阶段。当前，“老经济”逐渐减速，“新经济”逐渐崛起，资本市场也要与时俱进，促进科技、资本和实体经济高水平循环。在此背景下，先进制造业、大国重器、自主可控、新能源、军工等符合产业升级方向和国家战略领域的估值体系理应重塑。
　　其次，中国特色估值体系应强调平等性，把握好不同类型上市公司的估值逻辑，提高国有企业估值，为民企创造良好估值环境。建议以全面注册制为抓手，为各类企业融资发展创造更加公平健康的市场环境；发展并完善多层次资本市场，通过科创板、创业板、北交所等市场，优化创新型民营企业的估值环境，引导更多资本流向科技创新领域。
　　再次，统筹发展与安全应是构建中国特色估值体系的特点之一。围绕新发展格局，对科技创新、产业结构升级、ESG等领域的行业或企业给予更高价值认可；围绕新安全格局，对安全与发展并重的商业模式、相关行业、上市公司给予更高价值认可。
　　ESG理念强调企业要注重环境保护、履行社会责任、提高治理水平等内容，与高质量发展的理念不谋而合。建议有关部门出台相关文件，激励并指引企业通过提升自身ESG表现来提升内在价值，从而推进ESG估值体系建设；同时，鼓励投资者在进行投资决策时特别关注企业的ESG表现，发挥市场资源配置作用，引导市场对承担ESG相关责任较重的央企国企和ESG表现优秀的民企给予更高价值认可。
　　《金融时报》记者：提升国有企业估值与构建中国特色估值体系之间有何关系？
　　黄文涛：通过国企改革实现价值重估是构建中国特色估值体系的重要一环。国有企业是国民经济的顶梁柱、压舱石。2017年至2022年，国有控股工业企业营收5年复合增速达6.3%，快于工业企业整体营收增速（3.0%），国有控股工业企业营收占比提升至26%以上。
　　从A股市场来看，截至2月27日，A股国有上市公司共计1462家，占比约28.7%；万得全A总市值90.7万亿元，其中国有上市公司总市值47.8万亿元，占比52.7%；万得全A的市盈率中位数为27.3倍，而国有上市公司的估值中位数仅为20.7倍。这些数据反映出当前我国国有上市公司市值占比较高、估值相对偏低的现状。这些问题不仅制约了央企国企利用资本市场的能力和空间，也不利于资本市场自身建设和高质量发展。
　　构建中国特色估值体系，依托国企服务国家战略、生存能力较强等现实逻辑，国企应有一定的估值溢价，包括出于产业结构转型升级和可持续发展需要，针对传统行业的供给侧改革有利于部分央企国企价值提升；结合当前基本国情和发展需要，对于社会责任承担较多、就业贡献较大、有利于国计民生和“集中力量办大事”的行业给予更高价值评价；在外部冲击下，国有企业体现出更强的穿越周期、维持生存的能力，具备更低的尾部风险；全面注册制下势必会出现并购重组和更激烈的市场竞争，并购重组等行为有利于国有企业资产负债表的改善，市场竞争则有利于优质国企脱颖而出。
　　《金融时报》记者：如何推动国企估值回升到合理水平？
　　黄文涛：估值高低直接体现市场对上市公司的认可程度，推动国企估值回升到合理水平，需要外部政策和环境的支持。具体而言，要加强资本市场参与。一级市场方面，引导支持战略投资者等积极参与国有上市公司混合所有制改革，从而有效提升国有上市公司的市场化程度；二级市场方面，鼓励专业研究机构、投资机构挖掘国有企业价值，投向优质国有上市公司，从而增加国有上市公司市场化改革的动力，增强公司股票的流动性，提升活跃度，促进国有企业价值重估；同时，建立丰富的央国企指数，引导鼓励市场发行指数基金。
　　推动国企估值回升到合理水平，需要国企加强自身行动。一是要“练好内功”，加强专业化战略性整合，提升核心竞争力；在分拆上市方面，应以动因与绩效为导向，上市公司管理层应充分权衡分拆上市利弊，明确集团内部是否存在处于新兴行业或产业链且有高增长机会的公司，通过分拆给予子公司独立自主性是否能减少负协同效应并提升管理效率，分拆上市获取资金后能否真正改善公司的经营绩效。二是要进一步强化公众公司意识，主动加强投资者关系管理，让市场更好地认识企业内在价值。在国企改革过程中，从“国有资产管理”转向“国有资本管理”是一个重要方向，建议进一步完善国有上市公司的考核体系，强化市值管理指标。
（文章来源：金融时报）