6月10日，以“中国特色现代资本市场法治建设”为主题的首届中国资本市场法治论坛在上海召开。在分论坛“证券市场高质量发展与法治保障”上，来自法律界和证券界的专家参与了“改革创新与证券中介机构发展”“投资者保护与证券法律责任”两场圆桌讨论。
　　全面注册制压实“看门人”职责中介机构责任边界待厘清
　　以“改革创新与证券中介机构发展”为题的圆桌讨论邀请东海证券董事长钱俊文、申万宏源证券合规总监毛宗平、国浩律师事务所合伙人黄江东和华东政法大学国际金融法律学院教授郑彧进行分享，由中央财经大学法学院教授邢会强主持，上海交通大学凯原法学院教授程金华作为与谈人进行总结。
　　与会专家认为，压严压实中介机构责任是全面注册制改革的重要着力点，在加大“看门人”法律责任的同时，对中介机构责任的认定也要宽严适度，符合“过罚相当”原则。科学配置中介机构的法律责任，对于促进资本市场高质量发展意义重大。
　　中介机构把关责任前移
　　在全面注册制下，发行上市更容易了，中介机构的责任也更重了。在新证券法以及新的代表人诉讼机制下，中介机构如何既有效防范风险又促进资本市场高质量发展，这是摆在法律界和证券界面前的时代课题。
　　“注册制核心是信息披露，我们中介机构作为‘看门人’，深感责任重大。”钱俊文表示，全面注册制给券商带来业务增量的同时，也对“看门人”职责提出了更高的要求。
　　从中介机构责任的角度来说，钱俊文认为有三方面的变化值得重视。一是从“受理即担责”到“申报即担责”，意味着中介机构的把关责任前移。二是责任的边界也外延了，在过错推定原则下，如果中介机构不能有效证明其没有过错，则最终会被认定其具有过错。三是处罚更严，“尤其是我们中小券商，如果受到一单行政处罚，那从分类评价和市场声誉来看，对公司的影响都是一种不可承受的程度。”
　　在这样的背景下，大力推进中介机构的高质量发展显得尤为重要。毛宗平表示，证券经营机构的高质量发展，必须做到战略清晰、定位准确、专业力强、管控有效、发展持续、文化优良。“这样的机构才是高质量的机构，这样的发展才能是高质量的发展。而不是一味寻求短期内赚大钱、赚快钱、做大买卖、打擦边球。”
　　科学配置中介机构责任
　　加强法治建设，压严压实中介机构责任是注册制改革的一大着力点。目前，对中介机构的法律约束已基本完备。实践中，科学配置中介机构责任还有很多细节需要明确。
　　郑彧认为，从全球证券交易的历史看，初始的证券交易其实没有中介机构的承销、保荐、审计或律师验证等专业服务，这带来的问题是市场主体之间交易的信用成本过高，影响最佳博弈交易价格的形成。中介机构的介入，在本质上是对发行人发行信用的“增信”，通过其专业活动帮助发行人减少投资者对发行人主体信用的调查成本和交易成本。对中介机构事后追责的机制，也要由中介机构在市场中实际的功能和定位来决定。
　　厘清中介机构责任的关键在于区分中介机构应当承担的“特别注意义务”和“一般注意义务”。黄江东表示，在如何准确认定上，司法解释讲得很好，各家中介机构在自己的专业领域范围要承担特别注意义务，不在专业范围就是一般注意义务。然而在实践中，哪些是特别注意义务、哪些是一般注意义务，非常考验司法实践智慧。
　　在黄江东看来，当前，一个非常重要的问题是需要厘清会计责任和审计责任。“实践中，会所被追责的案例非常多。在最常见的中介机构——券商、律所和会所，可能会所是最叫苦不迭的，一个突出的问题就是会计责任跟审计责任尚待厘清。”
　　为了持续推进资本市场高质量发展和法制化建设，加强法治保障，毛宗平认为，从宏观层面来说，需要进一步加强顶层设计，强化资本市场规划引导，持续培育良好的市场生态，加强法治供给，严控风险底线，深化改革创新，加强科技运用，培育优良文化。
　　从具体实务层面来说，毛宗平认为，需要进一步界定证券市场各类中介机构职责，厘清边界，做到责权利相匹配相统一；需要进一步厘清机构主体、从业人员、投资者等主体之间的关系，明确界定职责。
　　平衡投资者保护和中介机构发展
　　中介机构专业服务质量高低，关系到上市公司和证券的质量，进而关系到广大投资者的利益。责任过轻会助长违法，责任过重将使中介机构不堪重负，如何才能平衡投资人的保护和中介机构的长远发展？
　　钱俊文强调，在注册制下，证券公司该承担的责任一定是要扛起来。在压实中介机构责任的同时，也希望制度方面能进一步细化，厘清责任边界，坚持过错与责任相一致，过罚相当。
　　在兼顾对违法违规者追责和对投资者补偿方面，钱俊文认为，行政和解是一个非常好的路径。2021年10月证监会发布的《证券期货行政执法当事人承诺制度实施办法》，在化解行政资源与行政效率的矛盾、及时补偿投资者损失、尽快恢复市场秩序等方面具有重要的制度价值。实践中行政和解的应用仍然较少，期待未来相关制度进一步发挥其积极作用。
　　在中介机构的责任的认定和边界区分上，黄江东认为应当宽严适度，过罚相当，不枉不纵，精准追责，要兼顾历史和未来。“历史上一度追责没那么严格，收费也比较低，以现在很高的要求去追究历史问题，是不是应当兼顾当时历史的实际情况。此外，在未来发展上，中介机构动不动就被处罚了，会不会产生寒蝉效应，对整体生态和未来发展是不是也应当多加考虑。”
　　在实践中，关于中介机构责任的认定仍存在很多争议。郑彧表示，在大的方向保持正确的前提下，这些争议会通过一个个具体的案例，促进中介机构的执业标准细节不断得以改进，最终较好地实现尊重市场和敬畏规则的良好平衡。
　　“每一次偶然事故或者必然事故都会促进社会的进步。”郑彧表示，通过这些案例的判决，能够更好地警示中介机构，促进券商、律所、会计师事务所等机构更准确地行使职责。
　　程金华最后总结道，一个好的法治环境，能让市场参与者做好的事情时多一点信心，做坏的事情时多一点顾虑，不断优化的法治建设必将助推资本市场进一步高质量发展。
　　全面注册制强化投资者保护推动制度建设更精细化
　　在“投资者保护与证券法律责任”圆桌讨论环节，爱建集团党委书记、监事会主席范永进，东方红资产管理党委书记、董事长杨斌，清华大学法学院教授汤欣，华东政法大学涉外法治学院常务副院长、教授冷静，上海财经大学金融学院院长助理、教授曹啸，华东政法大学经济法学院副院长、教授王东光，华东政法大学经济法学院教授吴弘等嘉宾，围绕全面注册制下如何进一步加强投资者保护、完善投资者保护的制度建设等话题，展开深入探讨。
　　投资者保护仍是重中之重
　　随着中国资本市场的不断发展，投资者保护愈发重要。范永进认为，从微观方面看，股市面大量广，涉及千家万户的经济利益；从宏观层面看，大国崛起、民族复兴一定要有健康的资本市场，而投资者是证券市场的基石，要把这块基石保护好、打造好。
　　范永进表示，在证券投资领域，投资者保护已经持续做了二十年。目前无论是法律制度的构建、市场配套的基础设施，还是行政执法、司法方面，都做得非常不错。“在现有的状况下，接下来要从精细化上多下一些功夫，在扩大整个投资者的内涵上，以及投资者保护的重要事项上，也要随市场的变化和投资者结构的变化，相应有一些变化。”
　　在全面注册制背景下，市场、投资者、监管、法律发生很大的变化，投资者保护亦面临新的变化与挑战。“注册制意味着未来股票市场更加复杂，对于风险更加敏感，保护投资者利益的难度更高。”曹啸表示，一方面，这会对投资者的专业性和适当性提出更高的要求；另一方面，股票市场的发展对于投资者利益的保护提出了更高的要求。
　　曹啸认为，在注册制改革背景下，需要坚持市场化改革方向，强调金融市场逻辑；在设置诉讼救济和监管的过程中，要将投资者保护原则贯彻到底，而不是生硬地照搬法律条文。注册制在本质上是中国证券市场市场化水平的提高，这也意味着市场机制是最重要的投资者保护制度，证券市场的上市制度、交易机制更加市场化，才能为法律、监管制度发挥投资者保护作用提供一个有效的基础。
　　杨斌表示，全面注册制加速推进，投保工作难度加大，证券公司与资管机构面临的投保问题、严重程度和处理方式也有所不同。在全面推行注册制的背景下，市场中介机构若出现损害投资者的行为，资管机构与证券公司要承担的责任不同，投资者受到损害的程度、危害性也不一致。同时，市场中机构投资者越来越多，应用的交易技术也越来越多，对普通中小投资者来说存在一定的权益损害，未来如何解决此类侵权问题和法律上的救济问题，需要被进一步重视。
　　公共执法和“私人执法”并举
　　投资者保护关系到资本市场的运行质量、运行效率、投资者信心以及资本市场信誉，在全球各个主要的资本市场都是重要议题，但投资者保护问题在中国资本市场还具有一定的特殊性。
　　吴弘表示，一是市场的特殊性，我们是大国、大市场，有大规模的投资者。二是时代的特殊性，我们市场发展得太快，20多年走了人家200多年的路，从开始缺乏制度走向有制度来调整和规范，从原来主要依赖公共执法走到公共执法和“私人执法”并举，这都是巨大的进步。
　　冷静也认为，由于在市场结构、法治基础、市场发展轨迹以及经济发展特征等方面，均具有中国转型与改革阶段的特殊性，因此，我国投保机制也带有浓重的时代烙印和本土特色。
　　“在我国，长期以来，最主要的投保机制就是以监管机构主动执法为代表的公共执法机制，因为它见效快，对投资者来说成本低，而且威慑力相对较大。因此，公共执法机制在很长一段时间以来都是我国资本市场投资者保护最重要的驱动力和制度保障。直到近年以来，随着资本市场法治化和市场化改革的快速推进，带来了交易所自律监管的强化和投资者诉讼机制的完善，包括中国版证券集团诉讼机制的落地，形成了公共执法机制与‘私人执法机制’同频共振的投保制度架构，成为我国资本市场投资者保护的制度底色。”冷静说。
　　在制度中落实平衡性原则
　　保护投资者，是保护投资者个人权益的需要，也是维护市场整体利益的需要。但投资者个人利益与市场整体利益并不是在任何时候都是一致的，因此，必须考虑利益平衡的问题。
　　王东光表示，这个市场除了投资者，还有上市公司、中介服务机构、董监高等市场参与者，这些主体的利益也必须得到合理的考虑。如果强化投资者保护已经导致市场参与者之间的利益失衡，就会减损市场的整体利益。因此，要以促进市场整体利益为标准确定投资者保护的度，也就是保持平衡性原则。
　　汤欣认为，法律强调的是合法权益的保护，并不是投资者的投资风险都要由法律来兜底。本次新证券法修改之后，在85条和163条规定了上市公司、内部人员和保荐承销机构、证券服务机构的损害赔偿法律责任，尤其对于独立董事和中介机构而言，因为叠加了新证券法95条规定的“代表人诉讼”机制，存在较大的现实责任风险。“因此，我们在确定相关主体民事责任的时候，在重大性、因果关系等问题上要依法判断，关注必要的利益平衡，确保投资者保护具有充分的法律条文和法理依据。”
　　如何在制度中落实平衡性的理念？王东光表示，目前国内的立法和司法已经开始思考平衡性的问题。例如，独立董事制度已经开启改革，司法机关在证券虚假陈述司法审判中进行了比例连带责任的探索，但这些还不够，仍然需要进一步思考如何贯彻平衡性原则。
　　“例如，控股股东、实际控制人在公司治理当中并没有法定地位、没有积极义务，但在虚假陈述中却适用过错推定的归责原则，这与公司法人独立性以及公司治理的有效性推定相悖；再如，股东承担有限责任，但在虚假陈述当中，董监高等公司机关成员实际承担的却是无限责任。因此，我们要贯彻平衡性保护的思想，以市场整体利益的最大化作为投资者保护的限度。”王东光说。
（文章来源：上海证券报）