《安安访谈录》是界面财联社执行总裁徐安安出品的一档深度访谈类栏目。从投资角度对话1000位行业领军人物，覆盖传媒创新、VC/PE、信息服务、金融科技、交易体系、战略新兴等方向。
　　《资管大家》是由《安安访谈录》出品的系列专访栏目，旨在为关心中国大资管领域发展的相关机构专业人士提供一个高端发声平台，推动理论、思想、创业和经验交流。
　　本期访谈人物：
　　中债资信技术标准部总经理霍志辉
　　“相关政策就鼓励和引导投资人付费模式提出有关要求，进一步为投资人付费模式作用发挥指明了方向。但目前来看，由于投资人付费模式在发展中面临‘搭便车’等固有难题，加之缺乏对等的政策环境，长期可持续发展存在挑战。”
　　▍个人介绍
　　从事信用评级工作超过15年，现任中债资信技术标准部总经理、结构融资信用评级委员会主任、绿色评估认证委员会主任，主要负责工商企业、资产证券化、地方政府、政府融资平台等行业信用评级研究，主持或参与撰写《信用评级原理与实务》《中国地区金融生态环境2013-2014年》等多部著作。
　　▍第一标签
　　投资人付费评级机构资深信评人
　　▍机构简介
　　中债资信成立于2010年9月，是国内首家投资人付费评级机构，作为中国政府在G20会议上承诺推进评级业改革的重要举措，作为国务院规范发展评级机构有关精神的实施路径，在人民银行的部署下，由中国银行间市场交易商协会代表全体会员出资设立，旨在通过探索投资人付费营运模式，有效切断评级机构与受评对象之间的利益链条，保障评级机构运作独立性，积极承担“挤压评级泡沫，促进行业公信力提升，助力债券市场风险防控与健康发展”的初心使命，切实发挥债券市场基础设施功能。公司率先实现了对国内债券市场发债企业的评级全覆盖，是目前国内唯一一家实现银行间市场信贷资产证券化项目评级全覆盖的机构，以客观、公正的评级结果为基础，推出了更科学、合理的信用债、ABS估值定价体系。公司在债券市场信用风险监测、分析、预警方面的作用效果逐步显现，截至2022年底，公司累计成功预警违约企业198家，预警能力逐年提升。
　　霍志辉是我国债券市场快速发展的见证人，从步入市场伊始，就恰逢中国债券市场从起步到快速发展时期。时至今日，中国债券市场规模迅速壮大，已成为全球第二大债券市场，尤其是信用债市场，在促进直接融资繁荣、服务实体经济高质量发展方面承担着重要使命。信用评级作为债券市场的重要基础性制度安排，具有一定的准公共产品属性。霍志辉表示，从评级机构角度我们也在思考如何提供更加客观公允的评级结果，助力债券市场各类融资主体发债融资，尤其是更好发挥债券市场服务实体经济发展作用，防范风险同时促进债券市场高质量发展。
　　国家层面高度重视地方隐性债务风险，近期中央政治局会议提出“要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”，同时，《中共中央国务院关于促进民营经济发展壮大的意见》提出“健全中小微企业和个体工商户信用评级和评价体系”，“支持符合条件的民营中小微企业在债券市场融资，鼓励符合条件的民营企业发行科技创新公司债券，推动民营企业债券融资专项支持计划扩大覆盖面、提升增信力度”，整体上，一方面防范和化解地方隐性债务风险，促进债券市场稳健发展，另一方面，鼓励中小、科创类企业发债融资，更好发挥债券市场服务实体经济作用，在这两方面，对于投资人付费评级机构来说，未来大有可为。
　　霍志辉表示，中债资信作为国内首家投资人付费评级机构，将进一步完善评级体系和标准，积极承担“挤压评级泡沫，促进行业公信力提升，助力债券市场风险防控与健康发展”的初心使命，切实发挥债券市场基础设施功能。
　　01 ——————————
　　当前城投债风险整体可控未来预计城投债券发行规模将会有所下降
　　近年来，城投行业债务风险防范化解面临多重压力，引发市场投资者高度关注。
　　霍志辉表示，当前债券市场发债主体结构发生很大变化，城投类的发债主体数量和发债金额占比明显增多，整体来看，近年来，城投公司的风险通过非标违约、债务重组等形式持续暴露，不过霍志辉认为，目前城投债的风险可控。
　　提及城投就不得不提房地产。2021至2022年，房地产行业风险暴露得相对充分，主要以民企为主，大多以债券展期形式表现。不过霍志辉认为，虽然受疫情影响，尤其是受房地产影响较大地区，这几年部分地区经济、财政收入下滑，但是也不应该对城投公司风险过于悲观，中央和地方政府高度重视地方政府债务风险的防控，对城投公司债务风险化解政策力度很大，降低融资成本、拉长债务期限等政策方向比较明确，城投债风险从根本上讲还是一个再融资风险的问题。另外，从近几年出现的城投债负面事件来看，如甘肃、云南等部分省份出现的事件多数都是点状的，事件并没有发酵扩大，整体可控。存量债务将会逐步被低成本、长期限债务代替，因而整体风险将会下降。从长期来看，一方面未来基建投资需求有所放缓，另一方面部分网红地区城投公司发债难度加大，这些地区城投债发行规模逐步萎缩和下降，所以预计未来3-5年后，城投债整体发行规模会有所萎缩。
　　02 ——————————
　　更好发挥投资人付费评级机构作用助力高收益债市场健康发展
　　党中央、国务院始终高度重视民营经济发展，出台一系列重大文件，持续推动民营经济发展壮大，民企融资渠道不断拓宽。监管部门鼓励民营企业发行高收益债、科创票据等融资工具，7月19日印发的《关于促进民营经济发展壮大的意见》也提出要健全中小微企业和个体工商户信用评级和评价体系，对于评级机构既是机遇也是挑战。中小微企业发债的基础是信用，针对民企信用基础评价体系的健全方向，预计未来政策会进一步明确。
　　进一步发展高收益债市场，也将为民营企业发行债券提供融资场所。根据国际三大评级机构对债券信用等级的划分，穆迪债券评级Baa3以下，标普和惠誉债券评级BBB-以下的债券为高收益债券。高收益债券往往具有较高的违约风险，之所以能够吸引投资者，是因为其具有比一般信用债券更高的收益率。霍志辉认为，国内发展高收益债市场是一个系统性的工程，除了政策支持，还需要培育投资人结构，因为传统公募基金，不太可能会是这个债券品种的投资主体，需培育追求高风险高收益的资金机构。除此之外，霍志辉认为还需培育发行人市场，发行高收益债的主体以中小型企业居多，民企占绝大部分，如果债券出现违约，之后资金如何进行交易等，还需要完善相关配套设施。
　　霍志辉认为，发展高收益债市场也需加大对中介机构的培育，评级机构是高收益债市场发展中很重要的一环，参考国外高收益债起步发展阶段的经验，以国际三大评级机构BBB以下为标准，自动归为高收益债。但是目前发行人付费评级机构评级结果集中在AA-、AA、AA+和AAA四档，远远不能满足高收益债市场需要。因为这些中小企业的风险相对高，对于风险揭示要更准确，风险预警更及时，需要评级机构大力提升评级质量，提供客观、公允的评级结果，让级别序列能够反映风险分层，用级别来定价，进一步明确高收益债信用级别标准。对中债资信来说，级别结果对信用风险进行合理分层，能够有效揭示风险，将为高收益债券市场发展提供更加客观、公允的评级结果，助力高收益债券市场高质量健康发展。当然，还需要完善相关的配套政策，比如采用信贷资产证券化“双评级”模式或者高收益债券发行管理机构、交易场所等基础设施采购投资人付费评级结果。
　　03 ——————————
　　充分发挥投资人付费模式优势促进评级行业公信力提升
　　投资人付费模式在防范利益冲突、维护评级独立性方面具有天然优势。由于评级对象与收费对象不同，投资人付费模式能够从根源上切断评级机构与发行人的利益链条，最大限度保障评级机构运作独立性，真正发挥评级揭示信用风险本质作用，挤压评级泡沫，促进评级行业公信力提升。
　　中债资信成立于2010年9月，由中国银行间市场交易商协会代表全体会员出资设立，是国内首家投资人付费评级机构。目前实现了对国内债券市场发债企业的评级全覆盖，也是国内唯一一家实现银行间市场信贷资产证券化项目评级全覆盖的机构。不过在推出投资人付费评级业务的早期，霍志辉坦言压力很大，“因为市场上整体信用级别较高，但是我们级别比市场上整体级别普遍偏低。不过随着2014年违约事件的出现，尤其到2016和2017年，投资者对我们的认可度大幅提升，他们发现违约的主体，我们所评的级别还是蛮客观公允的。”
　　霍志辉介绍，中债资信评级结果以A-为中枢、“中间大、两头小”的类正态分布较为明显，“我们AA以上占比只有16%，级别分布较为合理，区分度较高，对低级别主体的信用品质做到了良好的区分。在违约前级别平均水平表现方面，中债资信违约前20个月、6个月的级别中值分别为BBB+、BB，体现了良好的风险预警能力。截至2022年底，对全市场198家违约企业成功进行预警。公司评级质量及预警成效被市场广泛认可，公司五次在中国保险资产管理业协会组织的信用评级机构评价中蝉联综合评价第一。”
　　霍志辉表示，中债资信向市场提供的客观、公允的评级结果，对债券市场防范风险起到重要作用，尤其在ABS领域，从2012年开始，信贷资产支持证券就采用了“投资人付费+发行人付费”双评级方式，引入双评级制度可以切实发挥评级结果的校验作用，提高评级准确性。中债资信全面参与了银行间信贷ABS市场的双评级，在已发行规模超5万亿的信贷ABS市场，至今保持0风险事件的健康态势，这也体现了投资人付费模式发挥债券市场“看门人”的积极作用。
　　04 ——————————
　　投资人付费评级深化发展面临挑战
　　2021年，央行等五部门联合发布《关于促进债券市场信用评级行业健康发展的通知》，立足于提升信用评级质量，全面强化了对信用评级行业的要求。信评新规8月6日迎来两周年，霍志辉表示，从《通知》提出的五大方面共16条要求来看，给整个评级行业带来的评级质量提升是明显的，这是好事。不过国内整体评级行业虚高现象的改善将会是缓慢的过程，之前积累的“雪球”有点大，未来需要时间让“雪球”慢慢融化。
　　霍志辉最后坦言，投资人付费评级模式发展面临很大挑战。信评新规明确提出了鼓励引入投资人付费评级，发挥双评级、多评级以及不同模式评级的交叉验证作用。“相关政策就鼓励和引导投资人付费模式提出有关要求，进一步为投资人付费模式作用发挥指明了方向。但目前来看，由于投资人付费模式在发展中面临‘搭便车’等固有难题，加之缺乏对等的政策环境，长期可持续发展存在挑战。投资人付费评级结果市场应用场景和范围也较为有限，很大程度上抑制挤评级泡沫作用的发挥。未来，我们将通过持续发布级别为市场提供更加客观公允的评级结果，持续提升公司市场影响力，助力债券市场高质量发展。”
（文章来源：财联社）