在发达和新兴股票市场中，小盘股的表现历来优于中大盘股，这种情况在经济衰退期后通常尤为突出，而中国A股市场也不例外。MSCI研究发现，2023年上半年，中国小盘股（由MSCI中国A股在岸小盘指数代表）比中大盘股（由MSCI中国A股在岸指数代表）的主动回报率高出9%，较过去约18年的年均主动回报率高出3.4%。
　　然而，从下图可见，中国A股小盘股的年化波动率远高于中大盘股。与其他新兴市场相比，中国在岸小盘股的年化超额收益高出1.9%。同期，发达市场小盘股并未出现超额收益。
　　（注：年度回报率和风险是根据2005年1月至2023年7月期间MSCI中国A股在岸大盘股、MSCI中国A股中盘股和MSCI中国A股小盘股指数的月回报率计算。圆形的大小代表截至2023年7月31日上述三种类别股票的总市值，单位为万亿美元。）
　　中国A股市场的格局发展迅速。得益于创业板、科创板和股票发行注册制制度等各项金融市场改革举措的落实，以及中国对创业和创新的大力支持，A股上市公司数量从2005年1月的1349家跃增至2023年7月的5030 家。在新上市的公司中，很大一部分为小盘股，从而扩大了中国A股小盘股市场的深度和广度。
　　根据MSCI全球可投资市场指数方法论框架，MSCI中国A股在岸指数和MSCI中国A股在岸小盘指数基于累计自由流通量调整市值，分别纳入市值覆盖率在0-85%和85%-99%的股票。这种细分目标法使指数成分股的数量能够随着市场的快速变化和扩充而相应自动调整。相反，固定成分股数量（市值前若干只股票）的编制方式则会导致指数的市值覆盖率随着市场扩大而缩小。下图说明了覆盖率下降的情况。
　　（注：中国A股市场的样本空间和可投资A股股票由MSCI中国A股在岸可投资市场指数(IMI) 代表。前300、前800、前1800是假设指数模拟数值，分别由MSCI中国A股在岸IMI中最大的300只、800只、1800 只股票组成。）
　　市值覆盖率的方式能够编制一个透明且规模一致的指数。在2012年1月至2023年7月分析期间，采用自由流通量调整市值覆盖率能保持CNLT（CNLT是 Barra中国 A 股全市场股票模型，一个主要面向长期投资者的工具。投资者可使用该模型预测风险并构建中国A股投资组合）规模因子的风险敞口稳定在约-2.0。相比之下，成分股数量固定的模拟指数表现出明显的规模变动。例如，A500模拟指数从中盘股转为偏向大盘股，而A1000模拟指数从小盘股转为偏向中盘股。
　　（注：于2017年内长期停牌的股票排除在2018年的指数审议之外。在构建A500模拟指数时，使用了MSCI中国A股在岸IMI中规模最大的第301至第800只股票；对于A1000模拟指数，则使用了规模最大的第801至第1800只股票。采用自由流通量调整法构建的小盘股指数以MSCI中国A股在岸小盘股指数代表。规模敞口于每年年底和2023年7月底使用CNLT模型计算。）
　　截至2023年7月31日，全球行业分类标准 (GICS®) 中，工业、信息技术、材料和医疗保健行业在中国市场小盘股细分市场中的权重为70%。中国政府已经对高科技企业，尤其是小型企业，加大了财政支持力度。自由流通市值覆盖法同时更广泛地涵盖了小众行业的公司，如数据处理和外包服务行业。
　　机器人技术、智慧城市、下一代互联网、数字经济和颠覆性技术等大趋势在小盘股细分市场中也有很强的代表性。
　　（注：基于截至2023年7月31日的MSCI中国A股在岸可投资市场指数）
　　近年来，中国A股市场小盘股的范围和深度不断发展并迅速扩大。与中国市场的中大盘股相比，小盘股在高科技和创新产业中的权重较大。与固定数量的指数编制方式相比，市值覆盖的方式为指数构建提供了更全面、更稳定的小盘股样本空间，并同时兼顾了流动性和可投资性的特点。
　　（作者系MSCI中国研究全球主管）
（文章来源：国际金融报）