这是一份喜忧参半的成绩单。
　　近日，汤臣倍健（300146.SZ）披露的年报显示，2025年营收62.65亿元，虽同比下滑8.38%，但净利润逆势增长19.81%至7.82亿元。
　　然而，在这份挤出来的净利润背后，是这家公司正出现渠道缩减、研发断崖与战略不及预期等情况。
　　对此，董事长梁允超将原因归内因，特别是“跨境×抖音”新周期主要增量和势能渠道缺失。他在年度股东信中坦言，正值30周年的汤臣倍健，正面临成长历史上内外双击下的重大挑战。
　　对于2026年，汤臣倍健宣布“再创业”——力争在2026-2028年创出收入新高。对此，《产业资本》将持续给予关注。
　　冲刺百亿变倒车
　　
　　拉长时间来看，汤臣倍健2025年的营收规模已回落至2020年的水平，而净利润则倒退至2017年的水平。
　　数据显示，2025年，汤臣倍健实现营业收入62.65亿元、净利润7.82亿元；而五年前的2020年，其营收早已达到了60.95亿元，2017年7.66亿元的净利润则与去年不相上下。
　　业绩表现正如梁允超在信中所言，公司在百亿收入这道关卡前急刹车和大回撤。
　　回顾汤臣倍健2023年的致股东信，梁允超还曾信心满满表示膳食营养补充剂新周期开启，并预测VDS新周期中将出现更多品类、更多品牌的高增长机会。
　　然而，两年过去，汤臣倍健的业绩并未兑现这一高增长预期。
　　梁允超在最新的股东信中剖析了导致失误的原因，指出过去两年既有医保政策调整、居民购买力下降导致药线VDS品类持续大幅下滑等外部因素，也有“跨境×抖音”新周期中主要增量和势能渠道缺失等内部因素。
　　据年报数据，在过去的五年中，汤臣倍健渠道收入占比大头的依然是线下，主要包括药店、商超等。其中，2021～2022年占比超50%，即使开始下滑的2023年也占比超40%。
　　而到了2025年，这一重要的线下渠道收入全年大幅下降19.34%至25亿元，这一表现还是在渠道成本同比下降10.16%的基础上实现。
　　曾经作为汤臣倍健护城河的药店渠道，正遭受客流不可逆的下滑冲击。
　　对此，为了提升盈利质量，汤臣倍健在2025年选择了极致的节流策略。
　　数据显示，汤臣倍健去年的期间费用合计32.59亿元，同比减少12%。其中，26.82亿元的销售费用，虽然基数依然庞大，但同比则下降了11.53%。
　　与此同时，当汤臣倍健宣称要聚焦“科学营养”进行产品创新时，最能代表长期主义的研发费用则同比骤降了40.15%至0.89亿元。
　　虽然公司解释为委外研发未达预期收到供应商退款及资源优化，但一家立志对标全球制药巨头的企业，研发费用占营收的比重仅约1.4%。
　　可见，汤臣倍健的研发投入强度甚至低于部分传统制造业，这与其宣称的“硬科技”转型形成反差。
　　海外基地延期
　　
　　如果说销售及研发费用的削减是节流的无奈之举，那么核心募投项目的大幅延期，则直接动摇了市场对公司未来增长确定性的信仰。
　　根据年报，汤臣倍健将“澳洲生产基地建设项目”与“数字化信息系统项目”两大关键工程达到预定可使用状态的日期，从2026年6月30日延期至2029年6月30日，整整推迟三年。
　　截至年报披露日，这两个项目的投资进度分别为69.15%、36.78%。
　　这是汤臣倍健两个极具象征意义的项目，澳洲基地承载着国际化与高端原料的梦想，为汤臣倍健首个海外生产基地，是走出去战略的关键一步。
　　数字化系统则被视为新零售转型的中枢。汤臣倍健给出的延期理由是市场环境变化、业务实际增速不及预期，产能需求缩减。
　　这种战略收缩的姿态，与梁允超“三年再创收入新高”的豪言形成了左右手互搏。
　　事实上，当企业主正在推迟对未来产能的投资时，其所谓的“再创业”更像是存量市场的挣扎。
　　同时，与产能扩建的刹车相呼应则是渠道端。作为连接消费者的毛细血管，经销商网络正在大面积流血。
　　数据显示，2025年，境内经销商数量从738家减至588家，净减少150家。虽然这被解释为渠道优化，但结合线下渠道近20%的营收跌幅，这显然更多是被动流失。
　　高管薪酬近翻倍
　　
　　经历了业绩陷入泥潭与战略方向失利的2025年，汤臣倍健的高管薪酬却走出了独立行情。
　　年报显示，尽管营收下滑，汤臣倍健的高管薪酬总额却近乎翻倍，合计达3465.54万元，同比暴涨84%。
　　虽然董事长梁允超本人的薪酬，在高管层中处于相对低位，为56.01万元，但也同比增长37%；总经理林志成的薪酬则由230.65万元飙升至900.67万元，同比增长290%。
　　与此同时，外部悬而未决的法律诉讼也构成了不确定因素。
　　备受关注的宜通世纪案件二审被发回重审。2022年10月，宜通世纪就深圳市倍泰健康测量分析技术有限公司股权转让纠纷，向广州中院提起诉讼，请求汤臣倍健返还股权转让现金对价约1.91亿元及相应利息。
　　该案一审驳回了宜通世纪的全部诉讼请求，但宜通世纪不服判决提起上诉。2025年11月，广东省高院裁定原判决基本事实不清，撤销一审判决，发回广州中院重审。
　　截至年报披露日，汤臣倍健尚未收到重审开庭通知，但诉讼结果存在较大不确定性，加之涉案金额高达2.37亿元，对于正在勒紧腰带过日子的汤臣倍健而言，这无异于一个潜在的财务风险。
　　过去一年，汤臣倍健通过压缩研发、推迟基建和缩减广告投放，保住了账面利润的体面；同时通过给高管层的大幅涨薪，试图稳住核心团队的做法。
　　但在VDS行业竞争进入白热化、跨境品牌与新消费品牌夹击的当下，这种“收缩型创业”能否换来第二增长曲线，还是要打上一个大大的问号？
　　显然，如今的汤臣倍健，正在百亿营收的憧憬中艰难跋涉……
（文章来源：产业资本）