古有大禹治水三过家门而不入，传为佳话。时光变迁，后人们寻着先辈的精神，结合当今的先进技术，不断治理、开发和保护水资源。不同于石油、煤炭等可替代能源，目前的技术来看，水资源具有不可替代性，对于人类生活、工农业生产，须臾而不可缺少。但与此同时，水污染严重是人类以及我国亟待解决的生态环境问题之一，也是制约可持续发展的关键问题之一。
　　“十四五”时期，政府进一步加大对于水资源管理、污染防治、生态保护的监管力度。在此态势下，水务环保行业迎来新一轮利好。一家主营工业废水处理的公司，北京今大禹环境技术股份有限公司（下称“今大禹”），向北交所递交IPO申请并于近期获得受理，打破了44个工作日北交所上市申报“零受理”状态。
　　不过，其客户集中度过高、签订对赌协议以及与大客户之间存在千丝万缕联系等问题，预计后续会受到监管部门的重点问询。
　　客户集中度高
　　我国污水来源可划分为生活污水、农业污水和工业废水，其中，工业废水因成分复杂、有毒有害物质含量高等原因，直接排放到自然水系中会对生态环境造成极大的破坏。
　　作为世界第一大工业国，2022年，我国工业用水总量为968.40亿立方米，占全国用水总量的16.14%，其中，工业废水主要集中在能源、石化、电力、造纸、冶金及纺织等领域。
　　招股书显示，今大禹是一家集工业废水处理技术研发、工艺设计、运营管理为一体的国家级专精特新“小巨人”企业。
　　2020年、2021年、2022年及2023年1-9月（下称“报告期”），公司实现营业收入分别为1.71亿元、1.56亿元、2.05亿元及2.23亿元，总体呈现增长态势。
　　同期，公司净利润分别为2751.89万元、1730.04万元、4396.82万元及3830.02万元。
　　不过翻看招股书发现，公司高达九成之上的前五大客户集中度，格外引人注目。
　　根据招股书，报告期内，公司前五大客户收入占总收入的比重分别为99.94%、98.10%、97.43%及94.90%。
　　如此高的占比，也就意味着，但凡公司与原有客户的关系出现一点波动，将会对公司业务产生巨大影响，抗风险能力较弱。
　　对此，公司解释称，主要客户为大中型能源化工企业、工程设计公司等，运营项目合同周期长、污水处理量较大，收入较高；水处理解决方案项目规模较大、合同金额较高，因此前五名客户的集中度较高。
　　而就行业来看，虽然对于工业废水处理行业公司的客户集中度普遍相对较高，但公司接近100%的大客户集中度还是显得有些离谱，为公司将来发展埋下了较大的不确定性隐患。
　　对比同行业可比公司来看，倍杰特（300774.SZ）的前五名客户收入占比为六成左右，京源环保（688096.SH）在2018年和2019的前五大客户收入占比不到六成，在2020年集中度较高，达到75.84%，但也远未达到公司的客户集中度水平。
　　签订对赌协议
　　在这种情况下，2023年前三季度，一家并未在前两年出现在公司前五大客户名单中的，华陆工程科技有限责任公司（下称“华陆公司”），猛然间“空降”至公司第一大客户的席位。
　　招股书显示，2023年1-9月，公司向华陆公司销售金额为7105.63万元，占年度销售额的比例为31.93%。除了在2023年成为公司第一大客户之外，同年，华陆公司还摇身一变，成为公司第二大股东，“押注”今大禹未来的发展前途。
　　梳理可知，2023年1月16日，今大禹于新三板挂牌后，华陆公司便迅速现身，在公司挂牌的两日后，也就是1月18日，认购了公司300万股股份。
　　招股书显示，2023年1月18日、2023年2月6日，公司分别召开第三届董事会第五次临时会议和2023年第一次临时股东大会，审议通过了《关于<北京今大禹环境技术股份有限公司股票定向发行说明书> 的议案》等股票发行相关议案。其中，募集资金用途显示为补充流动资金。
　　而在2023年8月9日、2023年8月25日，公司又进行了第二次股票定向发行，定向发行确定发行对象后，实际发行股票数量为1100万股，实际募集资金总额为11000万元，认购对象为华陆工程科技有限责任公司、巴州金信产业投资基金合伙企业（有限合伙）、首正泽富创新投资（北京）有限公司，募集资金用途为补充流动资金、偿还借款/银行贷款。
　　截至招股书签署日，华陆公司持有公司1000万股，占公司总股本的13.51%。不过，值得注意的是，在认购股份的同时，华陆公司与公司控股股东、实际控制人之一曹文彬签订了《股份回购协议》，其中约定了以曹文彬作为义务承担主体的回购条款。
　　协议的第一条便明晃晃的写着，截至2025年12月31日，标的公司如未能实现在证券交易所合格的首次公开发行股票并上市，则投资方取得要求回购权。
　　如此看来，华陆公司可不仅仅是成为公司第一大客户那么简单，而是对公司“寄予厚望”。这份对赌协议的签订，也就意味着如果公司通过层层审核，成功上市，那么结局便皆大欢喜，大家共享资本盛宴；一旦上市失败，那么华陆公司可以抽身而去，独留公司收拾残局。
　　而对于公司与华陆公司之间构成的关联交易，今大禹在招股书中表示，主要内容系双方在多晶硅等新能源行业领域，开展水处理解决方案业务。
　　具体来看，公司主营业务大体可以分为水处理解决方案和精细化运营管理两大类。
　　其中，报告期内，水处理解决方案业务收入分别为11452.48万元、2220.11万元、1683.71万元及7113.71万元。相比于2022年，该业务的收入规模在2023年翻了4倍有余，基本全部来自华陆公司对该业务的采购。
　　而公司与华陆公司之间的关联交易价格是否公允，其间是否存在利益输送，签订的对赌协议是否会对公司未来发展产生影响，相关问题后续可能会受到监管部门的重点问询。
　　先分红再补流
　　根据招股书，曹文彬直接持有公司股份约3171万股，占公司总股本的 42.85%，通过合众致清间接控制公司10.48%的股份，合计控制公司 53.33%的股份；田珊珊直接持有公司股份约250万股，占公司总股本的3.39%；曹普晅直接持有公司股份约295万股，占公司总股本的3.98%。
　　其中，曹文彬与田珊珊系夫妻关系，曹文彬与曹普晅系父子关系，田珊珊与曹普晅系继母子关系，三人为一致行动人，三人合计控制公司60.70%的股份。同时，田珊珊为公司行政人事部经理，曹普晅为公司董事、总经理助理，能够在公司经营决策中发挥重要作用。
　　综上来看，公司控股股东为曹文彬，实际控制人为曹文彬、田珊珊和曹普晅。
　　招股书显示，在报告期内，公司共进行了四次股利分配，其中在2021年、2022年及2023年分别进行了现金分红，金额分别为2000万元、2000万元及4000万元，三次现金分红金额共计8000万元。
　　按照持股比例来计算，曹文彬、田珊珊、曹普晅这一家人，在三年内，共计分得现金约4856万元。
　　而此次IPO，公司拟募资金额为1.8亿元，计划用于环保设备生产基地建设项目、研发中心建设项目，并计划将其中的4420万元用于补充流动资金。
　　公司先大手笔现金分红，再上市募资补充大量流动资金的行为，是否合理？
　　另外公司此次IPO，由首创证券保荐，而在此前，首创证券的全资子公司首正泽富通过股票定向发行，购入公司100万股股份，持股比例为1.35%。
（文章来源：国际金融报）