扩大内需、实现共同富裕的政策选择(上)< <点击阅读>
　　实施积极宏观政策的空间与风险防范
　　未来我们有大量的投资机会和大量的增长动能，需要通过投资去实现。这种情况下，积极的财政政策和货币政策就变成一个非常自然的选择。但在制定政策的时候，在讨论相关问题的时候，大家可能还有一个比较大的顾虑，就是实施更加积极的财政政策会带来公共债务过快的增长，这背后对应着金融风险。特别是2008—2009年全球金融危机爆发之后，两位已经去世的经济学者，金德尔伯格(Charles Kindleberger)和明斯基(Hyman Minsky)的观点又重新获得学界高度的重视。
　　金德尔伯格和明斯基认为，当一个经济体在经历债务快速增长的过程中，极有可能会形成债务泡沫，一旦债务泡沫破灭就会带来金融危机。所以在思考积极财政政策的时候，大家经常会担心，积极的财政政策将伴随公共债务的过快增长，这会带来系统性金融风险的急剧上升。
　　在目前这个阶段，特别是我国面临百年之未有大变局这样的大背景下，这个政策理解的框架可能带来一些不必要的约束。合理的债务水平，一般是用一个国家的GDP作为分母去测算这个国家的宏观杠杆率，当宏观杠杆率比较高的时候，债务增长速度可能过快。但是一个国家或一个经济体，在面临巨大变革的时代，它的投资决策、融资决策，应该锚定的是GDP，还是应该考虑一个比GDP更广义的，我们称之为整体价值的概念？因为GDP难以衡量一个国家整体的经济实力，很难衡量一个国家动员资源的能力，或者满足人民群众对美好生活的需求的能力。
　　而把GDP作为宏观政策的锚，有可能会过高地估计宏观杠杆率和金融危机爆发的可能性，也导致政策制定者在需要大量投资，需要更加积极的财政政策的时候，采取一些过于谨慎和保守的政策举措，最终反而导致经济恶化，加大金融危机爆发的可能性。
　　这个观点还需要通过实证分析去验证。最近我们也做了一系列研究，比如我们分析了过去全球100多个国家，在过去30年间爆发的历次金融危机。我们也分析了过去三年的情况，发现如果一个国家的债务急速上升，同时整个资本市场的资产价格也快速上升时，那么这些国家确实有45%的可能性在未来的三年会爆发经济危机。
　　这个结论提供了一些证据，证明金德尔伯格和明斯基的观点是有其合理性的。但我们也发现明斯基的观点并不适用于所有的国家或者所有的经济体。尤其对那些政策空间比较大的国家，也就是整体价值远远高于GDP的国家来说，即使它在过去三年内债务和资产价格均快速上升，有泡沫出现，这些国家或经济体爆发金融危机的概率只有7%。这一结论为我们在政策制定方面提供了一些启示，因为目前我们都有这样一种认知，即我国的整体价值是远远大于GDP的，换句话讲，我们有实施宏观政策，特别是积极的宏观政策的巨大的空间。
　　同时，我们现在面临增长动能的转换，并且处于工业文明与新型文明交替的时代。我们在诸多领域有大量的投资机会，同时还有1.5亿个市场主体，这些市场主体一旦被全面激活之后，能够充分发挥市场在资源配置中绝对性的作用。应该说在目前所处的阶段，甚至未来很长一段时间，我国都具备实施积极宏观政策的巨大空间。
　　我们理解当投资率大于融资成本的时候，积极的宏观政策，特别是积极的财政政策本身是可以延续的。经济学界通过模型推导已经形成了这样的判断。现在国债的融资成本大约位于3-4%之间，但是我们投资于整个实体经济带来的投资回报，如果用GDP增长来衡量，今年的GDP增长目标是5.5%，意味着投资于实体经济所带来的收益是超过融资成本的。
　　这种背景下，适当地扩大国债或者专项债的规模，推行积极的财政政策的空间是非常大的。到目前为止，考虑到公共债务，即加上国债、地方政府债以及隐形的或者或有的债务，我国的宏观杠杆率的范围大概在80%左右，远远低于美国现在130%左右的水平。也就是说我国现在整个公共债务占到GDP的80%，如果我们要达到与美国相当的水平，考虑到美国也是一个整体价值比较高的国家，相当于我们还有40-50%的GDP的空间。
　　所以在这些背景下，我们面临巨大的挑战，我们需要大量的投资，还有很多节点问题需要去解决，同时我们投资的效率又高于融资成本。这种背景下，在实施宏观的政策时，我们是否可以稍大幅度地提升宏观杠杆率，采取更加积极主动的财政政策。
　　如果我们接受这个判断，即我国具备实施积极的宏观政策的空间，只要通过积极的政策带来资金，最终通过1.5亿个市场主体，以市场化的方式配置到急需投资的节点行业，去解决这些急需解决的节点问题，这个过程中的风险应该是相对可控的。
　　把这个判断与我们目前所面临的问题结合起来，可以给未来应该采取什么样的具体政策举措提供一些思路。最基本的结论是，我们需要通过积极的财政政策，尤其在目前这个阶段，以市场作为资源配置的决定性方式，聚焦未来中国生产网络中的节点行业，解决我们新发展阶段的节点问题。而这种积极的财政政策带来的增长空间和价值附加，在短期内有利于稳定经济，能够重新恢复经济的活力。而在中长期，它也有利于极大地推进我国经济社会的高质量发展，而且政策本身的价值还会在中长期更充分地释放出来。
　　具体政策举措
　　我们要提出几个比较具体的、可以在未来一段时间针对短期的政策举措。这些政策举措的出发点是针对今年第三、四季度，我们如何稳定增长、恢复经济、保持相对比较平稳的经济增长、解决现在面临的压力非常大的就业问题，以及中小微企业的生存问题。但是这些政策本身的出发点是和刚才我们分析的中国经济演进的底层逻辑紧密结合在一起的，也跟未来整个经济的动能转换连在一起。
　　首先第一点，推行积极的财政政策，钱从什么地方来？我们可以适当地，甚至以更大的力度，增加长期国债或者专项债的发行。比如说我们是否可以发行30年或者40年期的长期国债？如果我们从基本面上看中国长期的经济发展，居民还有将近200万亿资金可用于投资，居民也对这样高质量的国债有很大的需求。有没有可能增加国债的发行规模，特别是发行40年期的碳中和债？因为从2020年至2060年实现碳中和，这个时间区间也是40年。通过这种方式可以获得大量的资金，为我们实施积极的财政政策提供资金保障。
　　第二点，短期内大规模地发放现金和消费券，应该作为财政政策的一个重要的选项之一。现在的货币政策传导机制并不是特别通畅，这种情况下财政政策的效果会更加明显。但怎么能够让财政政策直达消费端？给全民发放消费券或者现金，通过带动有效的消费和有效的需求去真正支持这1.54个亿的市场主体，化解他们的难题，消化我们日益加重的就业压力，正是政策的一种精确抵达。
　　关于消费券大家可能有很多争论，我们可以讨论公平性的问题和资金来源的问题。如果我们实施积极的财政政策，稍大幅度地提升杠杆率水平，资金问题是可以解决的。而这些资金如果能够分配到理性决策主体，也就是居民手中，可以起到极大地推进消费的效果，最终反哺供给端企业。所以我认为消费券和现金发放应该在未来一段时间，作为一个重要的政策选择项来考虑。
　　至于公平性，很难用人均收入去筛选哪个群体应该或不应该得到现金或者消费券。最简单、最直接的方法就是全民发放。在2020年疫情暴发时，很多地方政府尝试过消费券这样一种政策选项，取得了非常好的效果，得到了当地居民非常热情地认同。我国由消费券所驱动的边际消费倾向的数字非常高，所以消费券发放应该能成为一个短期之内效果明显的、直接的、重要的财政政策选项。
　　第三点，我们需要大量投资新基建，在这个过程中传统的基建领域其实也需要大量投资。一旦我们重新梳理财政政策的资金来源，我们可以通过增加国债或者专项债的发行获得资金，就会有相当的比例可以倾斜到传统的基建领域和新基建领域，带来经济增长的巨大活力。
　　除这些之外，从高质量发展角度讲，我们应该也必须大幅增加基础研究方面的投入，2021年，我们的研发开支占GDP之比已经超过了2.4%，基本上达到了发达国家的平均水平。但是在研发开支中真正用于基础研究的经费占比刚刚超过6%，而这个数字在美国当前是17.2%，在法国更是高达25%。所以从这个角度讲，我们在基础研究方面的投入从长期来看还有所不足。通过积极财政政策所获得的资金，我们必须大量长期投资于基础研究。这是我们实现高质量发展，真正摆脱卡脖子技术难题必须做的一件事。
　　相对应的，另一个短期内的政策选项是，启动住房公积金制度改革、租赁住房改革以及房地产投资信托基金建设这样“三位一体”的新一轮改革。这项举措的思路是利用社会资本，通过市场化的机制来推进第二次房改，真正把新市民以及没有解决住房问题的市民从高房价里解放出来，通过这种方式，增加他们的消费需求和消费意愿。这在短期之内对经济增长是有好处的，从长期来看也使中国经济摆脱长期被房地产市场和房地产经济制约的被动局面。这个具体政策举措，目前应该没有任何制度障碍，应该在短期内考虑推出。
　　最后特别强调一下，我们可以在一定范围之内，以增发的国债去置换地方政府的债务，通过这种方式激活地方政府在经济发展中发挥作用。
　　这些政策结合在一起，不仅在短期能够稳住经济、消化就业压力，从长期来看，也能聚焦于中国经济高质量发展过程中的节点领域、节点问题，把资金和政策举措落实到具体领域。这些政策对短期稳增长、长期适应高质量发展的价值将会逐渐地显现出来。
（文章来源：第一财经）