滕泰:美联储过度加息放大从通胀到衰退的概率

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滕泰:美联储过度加息放大从通胀到衰退的概率
2022-11-03 10:39:00
美联储11月又加息75个点,符合市场预期,但恐怕这是个错误决定。经济运行有其自身的惯性,在通胀高峰阶段出台的货币政策不可能立竿见影地把通胀浇灭,而是有半年以上的滞后期。美联储6-9月份加息的效果本来就会在12月份、明年一季度产生明显的效果,但是显然他们等不及了。
  急不可耐也好,迫于各方面压力也好,美国这时候还这么大力度加息,对通胀的边际效应已经递减,但边际上对放大经济衰退的风险正在加大。全球通胀与衰退的风险交替而至。
  美联储的资产负债表自2008—2021年扩张了近8倍:大量增发的货币虽然在过去10多年都被美国的房地产市场和股市吸收,但在连续多年推高了美国房地产和股市价格并形成泡沫后,必然回流到消费市场来推高物价,进而引发通货膨胀—— 就算缩表(资产负债表缩小)、经济增长、物价上涨能够逐步吸纳过剩的货币,但恐怕一两年之内也难以吸收完。仅从美国的“单位货币供应量” 这一指标观察,该指标回到疫情之前的水平,至少需要3年以上的时间,也就是从2021年二季度到2024年上半年。
  长期超发货币的滞后影响,首先会带来通货膨胀,而为了治理高通胀,央行必须持续加息或大幅加息,很可能会造成股市与房地产泡沫的破裂,进而打击消费与投资,并有可能形成经济衰退——资产泡沫和通货膨胀是必然的。通胀之后常常伴随着衰退,且经济衰退概率在增加。
  为什么先发生全球通胀,然后才是经济衰退?
  20世纪90年代以来的这一轮全球经济长期上涨,与经济全球化是分不开的。20 世纪 80 年代中国开始改革开放,20 世纪 90 年代印度也开始经济改革,之后东欧的一些国家也加入了市场经济的行列。中国、印度、俄罗斯和东欧国家融入世界经济,使全球劳动力储备从大约 15 亿人增加到近 30 亿人。拉丁美洲国家在被免除了大量债务之后,也加入了增长的行列。再加上军费开支的减少、计算机技术的普及以及金融经济的崛起,各种有利因素叠加,造成了 20 世纪 90 年代以来全球经济较长的繁荣周期。
  经济全球化总体毫无疑问是带来经济增长的动力,但是全球化的蛋糕分配的确未必是均衡和公平的。对美国而言,在全球化中获利的主要是一些跨国公司和他们的股东及利益相关者,而很多美国的传统制造业和传统服务业的从业者,却因为全球化而失去了之前的就业机会。如果那些在全球化当中受益的跨国公司及其利益相关人不愿意把他们得到的蛋糕,以某种方式来补偿本国在全球化中利益受损的人, 那么经济全球化就会受到抵制——特朗普正是利用这一点,在全球掀起了反全球化浪潮,一旦反全球化这个“魔鬼”被释放出来,就再也不会回到瓶子里了。
  同样的问题是,全球化的受阻会直接带来经济衰退吗?如果没有叠加前面讨论的货币超发的滞后影响、新冠肺炎疫情造成的供给冲击,也许全球化倒退的主要后果就是破坏国际分工、降低全球经济增长效率, 后果是引发衰退,但是叠加上货币因素、供给冲击因素,率先爆发的就不是大衰退,而是2021年以来的全球通胀。
  能源、劳动力等多重供给冲击
  2020年以来,疫情造成生产和供应链的中断,消费品供给减少,同时美国、欧洲为应对疫情影响采取巨大的需求刺激政策,供给收缩叠加需求扩张,自然会带来通货膨胀。
  人们对环境的忧虑,以及对碳排放目标的激进追求,造成传统能源的供给受限,进而提高了煤炭、石油等价格。而俄乌战争所带来的石油和天然气等能源的供给格局的变化,以及对全球粮食供给的影响,无疑加重了上游的供给冲击。这样的供给冲击是直接造成经济衰退还是会首先带来通货膨胀?
  在欧洲和美国,能源价格直接抬高了生产者价格指数(PPI)和消费者价格指数(CPI),德国的 PPI 甚至创下1951年以来的新高,美国的 CPI 也创下了1981年以来的新高。
  劳动力的供给冲击同样既作用于物价又影响增长。短期的劳动力供给冲击会抬高物价,长期的劳动力供给冲击则一定会带来经济衰退。对于美国而言,由于其劳动者报酬总额占 GDP 的比重超过50%,因而工资对物价的冲击很明显。
  滞胀风险程度应该不会比20世纪70年代更严重
  综合了货币超发和债务问题、全球化倒退、能源供给冲击、劳动供给冲击,以及新冠肺炎疫情的影响之后,我的结论是:一个低通胀和高增长的时代可能结束了, 很多国家可能要面对高物价和低增长的时代。
  通胀与衰退的到来并不同步。明年有通胀与衰退同时带来的滞胀风险,但其程度应该不会比20世纪70年代更严重。因为当下的欧洲、美国虽然有货币超发,但毕竟还是有基准的,而20世纪70年代布雷顿森林体系崩溃后,一个时段内美元甚至失去了锚定基准;现在的能源供给冲击虽然比之前20年严重,但油价上涨幅度和供给短缺程度远远小于20世纪70年代;从劳动力供给冲击的角度,20 世纪 70 年代英国等国家工人罢工是“家常便饭”,每年造成很多工作日的损失;此外,所谓全球化倒退,无论如何也不会倒退到20世纪70年代的冷战时代——那个时代,人们把滞胀当成痛苦指数。简单来说,就是把通胀率和失业率相加,美国的痛苦指数那时候徘徊在15%-20%,远高于今天。
(文章来源:新华财经)
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