在10多年总体处于亏损状态后，爱康科技（002610.SZ）迎来了久违的盈利。
　　这家公司2023年一季度营收12.44亿元，同比增长25.65%；归母净利润扭亏为盈，达0.31亿元，同比增长140.48%。但盈利背后，爱康科技旧疾难治：负债高企，现金流紧张，高担保……
　　为投建异质结电池，公司不断卖资产、卖股权，从资本市场输血，加大银行信贷。在外界看来，作为困境反转派，若爱康科技的异质结产能顺利实现商业化且产品力达到一线水平，基本面逻辑将迎来逆转。站在赌桌上，将宝押在异质结电池上，爱康科技又是否能迎来反转？
　　针对相关疑问，界面新闻记者多次致电爱康科技董秘办，均未能采访到公司。
　　由亏转盈背后：资金沉疴难治
　　与2022年一季度相比，2023年爱康科技逆势上涨，背后是公司主营业务的巨大变化。
　　爱康科技成立于2006年，起初主要业务是光伏配件，其太阳能铝边框产品是细分行业龙头，2011年在深交所上市，随后陆续转型光伏电站投资运营、太阳能电池组建制造等业务。2021年后，爱康科技将重心放至高效异质结电池（或称“HJT电池”）及组件。
　　2022年，爱康科技太阳能电池/组件业务已经占据绝对大头，对营收贡献从2021年的53%提升至2022年的81%。2021年该业务营收仅为13.5亿元，2022年这一数字增至54.22亿元。
爱康科技营收构成，数据来源：choice
　　硅料成本下滑，最直接的受益者就是电池片厂商。
　　今年2月下旬，硅料成交均价曾一度突破24万元/吨，之后进入下行通道，至今降幅已达20%。4月19日，据中国有色金属工业协会硅业分会公众号信息，国内单晶复投料成交均价19.24万元/吨，环比下降2.73%；单晶致密料成交均价19万元/吨，环比下降2.71%。
　　最上游原材料硅料价格下滑，直接促使爱康科技产品毛利率的上升。2022年一季度公司产品毛利率为-1.04%，2023年一季度毛利直接升至13.54%。2023年一季度公司营收比去年同期大涨近26%，但原材料等成本仅比去年同期上涨7.5%。
爱康科技营业成本PK，数据来源：choice
　　与之形成鲜明对比的是爱康科技10多年来总体处于亏损状态。2022年营收高达66.91亿元，同比增长超160%；归母净利润则大亏8.34亿元，同比下降105.32%。2019年至2022年四年间，爱康科技已累计亏损超28亿元。
　　在公司一度取得盈利后，外界称爱康科技的曙光已至。但在盈利背后该公司的资金状况并未好转。
　　2023年一季度，公司归母净利约0.31亿元，看似由亏转盈，但一季度公司经营性净现金流为负值，达-1.93亿元。这意味着公司主营业务并未沉淀下来真金白银，0.31亿元的归母净利仅是账面数字。
　　经营现金流净流出，公司还负债累累，患上了资金饥渴症。
　　截至2023年一季度末，爱康科技负债率近72%，负债约82亿元，有息负债率约47.73%，这意味着需要偿付利息的负债近39亿元，其中一年期内需要偿还的负债就达36.4亿元。但公司账上货币资金不到27亿元，无法覆盖短期负债，且部分还是受限资金。
　　2022年末公司账上货币资金为29.91亿元，其中受限资金就达18.45亿元，占比超60%。彼时1年内需偿还的银行借款就达30.46亿元，而公司能随时调动的资金仅有约11亿元。到了2023年一季度，这种状况短期内未有改善。
爱康科技2022年资金受限情况，图源：公司2022年年报
　　更为值得关注的是公司累计对外担保已是其净资产的2.4倍。这一问题由来已久，有不少投资者戏称：“爱康科技不是在担保就是走在担保的路上。”
　　2023年4月29日，公司对赣州爱康光电科技有限公司、锦州中康电力开发有限公司予以8920万元的担保。
　　公司及控股子公司经审议的累计对外担保额度为99.67亿元，实际发生的对外担保合同金额上限为67.33亿元，对外担保合同项下的融资余额为36.47亿元，实际发生的对外担保合同金额中对合并报表范围内的子公司的担保金额上限为49.29亿元；对出售电站项目公司的担保金额上限为4.10亿元；其他对外担保金额上限为13.94亿元。以上累计实际发生的对外担保合同金额上限占公司最近一期经审计净资产的比例约为 235.50%，累计对外担保合同项下融资余额占最近一期经审计净资产的比例为 127.56%。
　　若包含本次担保，累计实际发生的对外担保合同金额上限占公司最近一期经审计净资产的比例约为238.61%，累计对外担保合同项下融资余额占最近一期经审计净资产的比例为130.68%。
　　现金流紧张已成为不争的事实。为投建异质结电池，公司不断卖资产、卖子公司股权。
　　2020年12月15日，爱康科技发布公告称，拟出售16家控股电站子公司的控制权，转让给泰兴市人才广场，股权转让价合计为3.76亿元，出售所获得的款项拟专项用于收购异质结项目公司，旨在扩大在异质结电池制造领域的占有率。
　　截至2021年末，公司预计可收回电站股转款及往来款约12.60亿元，将支持公司归还部分金融机构贷款，及保证公司在新能源项目上的投资需求。
　　2022年12月30日，爱康科技公告，公司全资子公司赣州爱康光电拟将持有的赣州发展融资租赁有限责任公司19.4435%的股权转让给赣州金控，转让价格4.89亿元。交易完成后，赣州爱康光电将不再持有赣发租赁的股权。
　　但这远不能解决爱康科技资金紧张的困境。资本市场和借债成为其解决资金饥渴症的抓手。
　　就在4月24日爱康科技发布公告，拟通过定增3亿元用于公司HJT电池项目建设。此前，公司在2014年、2016年分别完成定增10亿元、38.3亿元。
　　2023年一季度，爱康科技取得借款收到的现金达13.9亿元，创下历史新高，去年同期这一数字仅为4.7亿元。
爱康科技取得借款收到的现金，数据来源：choice
　　扑朔迷离HJT
　　常年亏损、资金链紧张，在外界看来，爱康科技翻身的机会在于异质结电池。
　　N 型电池作为光伏电池迭代发展的方向，发展趋势日趋明朗，TOPCon 与HJT 的市场占有率预计将大幅提高。根据中国光伏行业协会预测，至2025 年，P 型单晶 PERC、N-TOPCon、N-HJT 的电池转换效率分别为 23.7%、24.9%、25.3%，N 型电池与 P 型电池间转换效率的差距将进一步拉大，N 型电池的市场占有率预计将超过 40%，蓄势待发。更有申万宏源分析师在2023年2月末发长文称爱康科技组件困境翻转，异质结起量加速。
　　爱康科技也在不断公开宣称其在异质结上的“大动作”。
　　2018年6月，爱康科技宣布与浙能集团合资投建5GW异质结电池项目，总投资额高达106亿元。
　　2020年5月，爱康科技与捷佳伟创签署爱康长兴2GW异质结电池项目战略合作框架协议。
　　2021年3月，爱康湖州（长兴）基地总规划6GW高效异质结、组件项目。
　　2021年12月13日爱康科技公告，与华润电力物流（中国）有限公司，地方国资舟山海洋综合开发投资有限公司共同出资成立HIT浙江润海新能源有限公司，投建12GW的高效异质结太阳能电池片及组件项目。该项目总投资110亿元。
　　2022年1月5日，华润爱康8GW光伏电池及8GW高效组件项目落户瑞安。计划建设工期为3年，项目总投资112亿元。项目达产后，年产值约160亿元，净利润约18.4亿元
　　2022年5月28日，爱康6GW高效异质结电池项目开工仪式在赣州举行。
　　2022年7月5日，爱康科技发布公告，湖州爱康光电与迈为股份签署了《设备采购合同》，湖州爱康光电以自有资金向迈为股份购买两条太阳能210半片异质结电池整线设备，每条生产线的产能均超过600MW，将新增合计产能达1.2GW的两条生产线。
　　最新的消息是2023年4月24日，公司拟定向募资3亿元用于湖州爱康 2.42GW 异质结电池项目，项目分两期实施，一期建设 0.82GW 高效异质结光伏电池项目，二期建设 1.6GW 高效异质结光伏电池项目，计划于 2023 年四季度建设完成。项目税后投资财务内部收益率 18.35%，静态投资回收期 5.64 年（含建设期）。
　　“理想很丰满，现实却骨感”。公开信息显示，到2022年底，爱康科技的HJT电池产能仅为0.82GW。
　　“整体而言，爱康科技在异质结上吹嘘的成分会更多一些，实际做得比较少，爱康科技的技术人员很难沉下心来去做研发。根据了解这家公司也只有2条中试线。从产能来讲排不到业内前三，要排到四五名以外了。”一位接近爱康科技的行业人士对界面新闻表示。
　　爱康科技是否有能力持续推进HJT的研发和投建？
　　对于人才实力，2023年3月21日，公司还对外宣称高效异质结（HJT）光伏电池研发团队包括：
　　公司聘请木山精一博士为首席技术顾问，
　　国家863高效异质结太阳能电池项目总负责人、教授级研究员彭德香，
　　国家“千人人才引进计划”、全球材料科学、薄膜太阳能电池专家徐根保博士，
　　中国光伏行业协会标委会委员、中科院上海应用物理研究所博士倪志春，
　　台湾中科院薄膜太阳能电池的研发计划发起人、台湾大学博士黄信二博士等近10名领军型博士人才领衔，覆盖高效异质结HJT光伏电池前瞻技术研发到产业化实施的各个技术环节
　　但是作为原爱康科技首席科学家，彭德香已经离任，如今已加入华晟新能源任高级副总裁，并在今年3月31日在华晟新能源召开的股东大会暨异质结论坛上首次公开亮相。彭德香的离任是否会对公司异质结电池团队带来影响，是否会影响后续异质结电池的研发与迭代？
　　此外，主管HJT、出任公司常务副总裁仅半年的光伏老将朱治国也已离任。2022年10月，爱康科技聘请朱治国出任公司常务副总裁，进一步押注HJT，朱治国是光伏行业老兵，曾在天合光能效力7年，任副总裁兼首席运营官。但这位老将不到半年便离任，2023年4月24日，爱康科技称，公司常务副总裁朱治国已离任。
　　与此同时，界面新闻发现，虽然爱康科技自称在异质结电池上处于第一梯队，但在研发投入上却显得“吝啬”。
　　公司每年投入的研发费用多在三四千万元，而同样押注异质结电池的东方日升年度研发多在8亿元。自2017年至2023年3月末，6年多时间里，爱康科技累计研发投入仅2.87亿元，同期东方日升研发投入则在37.52亿元。
数据来源：choice
　　截至2022年末，东方日升研发人员超1500人，人均年度研发费用达52万元，而爱康科技研发人员不足300人，人均年度研发费用在25万元。
　　如此之少的研发费用，爱康科技如何撑起异质结研发，又如何长期聘请到前沿领军人才？
　　爱康科技在2022年年报中称，湖州基地量产异质结电池平均转换效率已达到25.3%，双面率可实现95%，处于国内异质结太阳能电池量产效率第一梯队。事实上，2021年7月华晟新能源研发的166尺寸异质结电池最高转化效率已达25.23%；2021年10月隆基科技转化效率已达25.82%。
　　但更为关键的是，爱康科技的异质结电池是否具有成本优势？
　　北京特亿阳光新能源科技有限公司总裁祁海珅对界面新闻表示：“当前关于异质结技术，光电转换效率仅是一方面，更为关键的是要降低度电成本。不仅是研发异质结，还需要研发上下游的工艺，比如薄片、银浆等，很考验企业持续的研发能力和资金实力”。
　　在东方日升产品中心高级经理吴雪林看来，目前制约异质结发展的主要因素是成本问题。吴雪林对界面新闻解释，因为异质结电池非硅成本比TOPcon高5分到1毛每瓦，这部分需要经由超薄（小于120微米）硅片来降本，即可做到组件端与TOPcon成本持平。使用TOPcon电池4年可以收回成本，使用异质结电池可能要4年半或者5年收回成本，这也是一个较为现实的问题。但仅有10%至20%的客户会选择技术较为领先的产品。
　　对于异质结，业内提出了“三减一增”降本增效解决方案，即“减银：银包铜解决方案”、“减栅：0BB工艺解决方案”、“减硅：硅片薄片化”以及“一增：UV光转胶膜增效延寿命”。
　　从当前看异质结降本增效的技术难关很难被突破。一位负责新能源二级市场投资的私募基金投资总监则对界面新闻称：“现在有一两家大厂已经停止HJT的研发投入，因为这一技术在降本增效这一环节很难被攻克。作为异质结电池相关设备提供商，迈为股份（300751.SZ）今年股价也因此大跌”。2022年8月迈为股份股价攀至最高峰，达561元/股，截至2023年4月28日收盘价达274.87元/股，距离最高价已跌去超50%。
迈为股份股价走势，数据来源：choice
　　“目前而言，异质结技术处于产业化初期，但距产业化和批量化生产还有一段距离。在年报上，异质结电池很难在今年带动业绩增长。当前最稳妥的还是topcon技术，其起量较快，产生的度电成本更低。异质结未来2到3年的潜力或许更大”。祁海珅说。
　　与此同时异质结电池也开始陷入混战。
　　本翼资本研究员尚启暄分析，作为新势力，华晟新能源迎来入局竞争的战略窗口期。
　　作为改革派，传统电池/组件企业通威股份、东方日升积极推进异质结产业化，预计2023年将有15GW以上的产能落地。隆基绿能暂时没有大规模建产规划，但研发进度保持领先，多次刷新异质结效率纪录。
　　异质结电池带来颠覆性的发展机会，而部分上市公司的主营业务陷入瓶颈，期望通过切入异质结电池领域以改变发展前景。作为困境反转派，爱康科技和金刚玻璃，若异质结产能顺利实现商业化且产品力达到一线水平，基本面逻辑将迎来逆转。
　　或许未来会更为难料。根据天天光伏统计，2022年至今至少有近30家企业进行了异质结电池的大扩产。
　　分析人士指出，回顾历史，每次光伏电池技术迭代均会带来竞争格局洗牌。过去10年电池领域的宝座历经四次更迭。早期领先企业仅有晶澳、阿特斯、天合仍保持行业前十的地位，而目前排名前二的通威、爱旭在2016年之前榜上岌岌无名。随着异质结电池产业化进程，市场格局必然迎来新一轮洗牌。
　　而对于爱康科技而言，被访的两位人士对界面新闻表示，其竞争力不足，规模太小，在二级市场上投资需要谨慎。截至2023年4月28日公司收盘价达2.8元/股，市值达125亿元。
信息来源：天天光伏
（文章来源：界面新闻）