投资要点
　　一、海外风险尚未充分定价，二季度政策定力或将持续超预期
　　当前全球市场对于海外流动性风险和地缘风险尚未完全定价。就海外流动性风险而言，本周五前市场对于本质上是拜登、麦卡锡推免自身责任的“乐观讲话”，普遍预期协议将很快达成，这也是近期美股、美元反弹的重要原因。周五伴随共和党代表退出谈判，市场开始修正这一乐观预期。就地缘风险而言，本周俄乌“防空战”或意味着核战争风险极低，同时G7峰会“战斗机联盟”成立与白宫的放行亦意义重大。4月以来俄乌冲突已经发生和即将发生的重大变化，或是近期欧美股市表现阶段性强于A股的一个隐变量，但国内市场对此并未反应。同时，近期部分重要调研透露出了较强的政策信号，总量政策在二季度战略定力或持续超预期。
　　就后市而言，建议关注科技股的布局机会与结构切换。我们此前强调，中特估与科技是全年市场最重要的两条主线，两条主线将在反复轮动中震荡上行。3月底科技股最疯狂时，我们持续提示AI板块风险：4月至今，算力、数字经济等多数AI板块已充分回调。上周起，我们对科技股逐步不再悲观，但也提示传媒等杠杠资金可能驱动板块的补跌风险。就当前调整幅度、资金属性及大国竞争的背景而言，基于安全、可持续发展的监管强化趋势并未改变，因此预计这一调整进程尚未迎来终点。
　　与多数AI板块相比，半导体、军工等国家安全相关板块或将是科技股后续的重点。上述板块已经经历了深度的调整，且当前相关政策导向亦不断加强，G7峰会相关议案对我国半导体等行业的制裁或好于市场预期，这也将利好相关板块的表现。同时，医药（中药、创新药）也是当前政策最为重视的板块。
　　二、投资建议
　　二季度海内外风险犹存，市场整体或仍以调整为主，建议关注医药板块，军工、半导体等国家安全板块，以及央企公用事业等主线。具体来看：
　　1）疫情对于社会的长期复杂性影响，居民看病需求的提升及国家后续对于医疗资源的投入加速，使得包括中药、医疗器械、OTC、药店等在内的医药板块的景气度将贯穿全年，甚至更长的周期，中药、OTC等医药品种逢调整可逐步布局；
　　2）今年军费增速保持稳定增长，叠加供应链安全和军工集团国企改革的催化，军工板块或存在较大的结构性机会；美国加强对于中国半导体等行业的封锁，半导体等安全板块或有更大力度政策支持，倒逼国产化率进一步提升；
　　3）新一轮国企改革拉开序幕，低估值高分红的央企龙头仍是A股估值“洼地”，价值实现有望重塑央企估值。
　　4）疫情冲击与地产下行影响下，与地产财富效应相关的高端消费和耐用品消费承压，与“口红效应”相关的国货、大众消费则受益，关注大众消费逢低布局的机会。
　　风险提示：政策超预期刺激与宽松、中美货币政策超预期、地缘风险加剧等。
报告正文
　　我们自五月以来反复提示海外地缘与流动性风险的发酵，上周末我们则明确提示传媒等杠杆资金驱动的板块补跌后，科技板块或迎来布局机会，同时近期上涨的由金融为代表的“中特估”或存在调整风险，本周市场与基本面大致如期演绎。站在当前时间节点，我们此前反复强调的海外风险是否已经被市场充分定价？近期的重要调研又透露出哪些重要的政策信号？
　　一
　　海外风险尚未充分定价，二季度政策定力或仍持续超预期
　　当前全球市场对于海外流动性风险和地缘风险尚未完全定价。就海外流动性风险而言，本周五前市场对于本质上是拜登、麦卡锡推免自身责任的“乐观讲话”，普遍预期协议将很快达成，这也是近期美股、美元反弹的重要原因。周五伴随共和党代表退出谈判，市场开始修正这一乐观预期。
　　我们在此前的专题报告《关注美债上限后的阶段性流动性紧缩风险》中提示，“特朗普效应”的余波下，当前美国众议院两党在过去百年中出现了极其罕见和特殊的权力结构：共和党极其微弱的领先优势和党内的空前分裂，极大地削弱了众议院议长麦卡锡的根基，进而使得议员占比较低的共和党强硬派却拥有了事实上主导整个共和党，乃至整个众议院的权力。这将使得本次债务上限对市场的冲击或大于历史同期，这一预期市场远未反映。
　　就地缘风险而言，本周俄乌“防空战”或意味着核战争风险极低，同时G7峰会“战斗机联盟”成立与白宫的放行亦意义重大。4月以来俄乌冲突已经发生和即将发生的重大变化，或是近期欧美股市表现阶段性强于A股的一个隐变量，但国内市场对此并未反应。
　　近期部分重要调研透露出了较强的政策信号，总量政策在二季度战略定力或持续超预期。5月19日，中国-中亚峰会在西安国际会议中心成功举办，总书记同中亚五国元首共同签署《中国-中亚峰会西安宣言》，标志着“一带一路”建设合作十周年新起点的诞生。此举将有利于地区间进行高新技术合作、共维粮食能源安全以及推动贸易自由化便利化，最终将有利于我国与“一带一路”沿线国家共同打造深度互补且高度共赢的合作新格局。
　　同时，近期领导人在河北调研的过程中指出，“雄安新区功能定位，首先是疏解北京非首都功能的集中承载地，这是建设雄安新区的初心和使命”。但也提出明确要求，“不能凭自身好恶，需要搬就得搬，不能搞‘纸面疏解’、‘变相回流’”，这或意味着雄安建设与疏解北京非首都职能或成为二季度工作的重中之重。
　　此外，5月17日至18日，中共中央政治局常委、国务院总理李强在山东调研时强调，“推动经济运行持续回升向好，关键是增强发展信心，多做确定性的事对冲各种不确定性，尽最大努力争取最好结果”，这亦或在一定程度上表明总量政策在二季度战略定力依然将持续超预期，并不会因短期金融数据或资本市场波动而受影响，这亦与4月底政治局会议提出的“三重压力缓解”，强调“稳中求进，注重高质量发展”的政策基调一致。
　　就后市而言，建议关注科技股的布局机会与结构切换。我们此前强调，中特估与科技是全年市场最重要的两条主线，两条主线将在反复轮动中震荡上行。3月底科技股最疯狂时，我们持续提示AI板块风险：4月至今，算力、数字经济等多数AI板块已充分回调。上周起，我们对科技股逐步不再悲观，但也提示传媒等杠杠资金可能驱动板块的补跌风险。就当前调整幅度、资金属性及大国竞争的背景而言，基于安全、可持续发展的监管强化趋势并未改变，因此预计这一调整进程尚未迎来终点。
　　与之相比，半导体、军工等国家安全相关板块或将是科技股后续的重点。上述板块已经经历了深度的调整，且当前相关政策导向亦不断加强，G7峰会相关议案对我国半导体等行业的制裁或好于市场预期，这也将利好相关板块的表现。同时，医药（中药、创新药）也是当前政策最为重视的板块。
　　综上所述，当前海内外风险仍在演绎过程之中，我们整体依然维持二季度采取偏防御的配置，维持对医药、国家安全(半导体、军工)，央企公用事业（电力）等的推荐。就更大周期下视角而言，上述列举的风险如若发生，更应积极拥抱战略配置机遇，风险释放越充分，政策变化力度亦将愈大。就投资角度而言，最大的风险反而是各个风险“引而未发”，释放和落地时间因各种因素不断延后，此时海内外政策维持定力，则市场仍将维持区间震荡和快速轮动，难以驱动市场大幅度上涨。
　　二
　　投资建议
　　二季度海内外风险犹存，市场整体或仍以调整为主，建议关注医药板块，军工、半导体等国家安全板块，以及央企公用事业等主线。具体来看：
　　1）疫情对于社会的长期复杂性影响，居民看病需求的提升及国家后续对于医疗资源的投入加速，使得包括中药、医疗器械、OTC、药店等在内的医药板块的景气度将贯穿全年，甚至更长的周期，中药、OTC等医药品种逢调整可逐步布局；
　　2）今年军费增速保持稳定增长，叠加供应链安全和军工集团国企改革的催化，军工板块或存在较大的结构性机会；以美国为代表的西方国家加强对于中国半导体等行业的封锁，半导体等安全板块或有更大力度政策支持，倒逼国产化率进一步提升；
　　3）新一轮国企改革拉开序幕，低估值高分红的央企龙头仍是A股估值“洼地”，价值实现有望重塑央企估值。
　　4）疫情冲击与地产下行影响下，与地产财富效应相关的高端消费和耐用品消费承压，与“口红效应”相关的国货、大众消费则受益，关注大众消费逢低布局的机会。
　　三
　　本周市场回顾及展望（5月15日-5月19日）
　　本周主要指数普涨，小盘价值相对占优。三大指数中，上证综指涨0.34%，深证成指涨0.78%，创业板指涨1.66%。本周大类行业涨跌不一，其中信息技术、医疗保健、工业领涨，可选消费、电信服务、房地产领跌。活跃度方面，本周大类行业活跃度升降不一，其中房地产、可选消费、公用事业换手率有所回升，电信服务、信息技术、日常消费换手率有所回落。从风格表现来看，本周价值风格表现不突出。小盘价值相对占优。
　　从中信一级行业来看，本周一级行业涨跌不一，其中国防军工、电子、机械领涨，传媒、房地产、商贸零售领跌。活跃度方面，电力设备及新能源回升明显，纺织、家电、机械换手率有所回落。
　　国防军工：2023年以来，国防军工行业指数在国企改革带动之下震荡走强，3月份冲高后出现回落，本周国防军工指数再次走强。从业绩角度来看，多数国防军工企业在一季度取得较好业绩，板块长期景气趋势不变；从估值角度来看，目前中信一级国防军工行业估值处于历史57.3%分位水平，为相对高性价比区间，在今年军费增速保持稳定增长，叠加供应链安全和军工集团国企改革的催化下，军工板块或存在较大的结构性机会，板块防御价值凸显。
　　电子：长江存储原厂价格开始上涨，且美光、三星等海外大厂已通知经销代理商，将不再以低于当前价格出售存储芯片，存储器价格继续下行的空间有限，行业底部特征明显。同时，存储芯片大厂SK海力士已启动筹资计划，规模高达5000亿韩元，意在为市场好转做好准备。当前，存储行业价格跌幅有所放缓，周期底部特征明显，可积极关注存储器板块投资机遇。
　　机械：近日，特斯拉CEO马斯克在2023年度股东大会上展示特斯拉的人形机器人Optimus的最新型号，展现出快速迭代的能力，运动控制和环境感知都有明显进步。当前，我国在人口总量减少以及制造业强国建设的背景下，机器人行业将迎来政策红利期，人形机器人未来空间广阔。
　　传媒：在此前以ChatGPT为代表的TMT行情中，传媒应用端积累了较多涨幅，目前中信一级传媒行业市盈率TTM已处于上市以来历史分位的98.67%，面临一定的估值回调风险。长期来看，当前在国内经济复苏较弱的情况下，“中特估”和人工智能仍然是全年的市场重要主线，建议持续关注AI技术迭代下催生的逢低布局机会。
　　房地产：国家统计局公布1-4月全国固定资产投资数据，其中从单月销售面积数据来看，4 月单月销售面积较3 月单月环比下降，销售市场经历了2-3 月积压需求的集中释放之后，市场预计将逐步回归理性。4 月单月房地产开发累计投资完成额0.95 万亿，累计同比下降6.2%，累计同比降幅较上月有所扩大。总体而言，房地产行业仍呈现出弱复苏态势。
　　商贸零售：统计局数据显示，4月份商品零售额同比增长15.9%，增速比3月份加快6.8个百分点。在去年上年同期基数较低等因素共同作用下，4月社零增速回升明显，符合预期。但从两年累计增速来看，4月社零增长5.3%，仍处于弱复苏阶段。当前我国大宗商品类消费仍显疲弱，内生性需求仍显不足，后续仍需有更多的消费刺激政策来带动消费增长。
　　3.1 指数与行业表现
　　风格指数：本周市场主要指数普遍上涨，创业板指领涨市场。活跃度方面，本周主要指数换手率普降，其中上证50、中小板指、中证1000换手率回落明显，创业板值、深证成指换手率有所回升。
　　大类行业：本周大类行业涨跌不一，其中信息技术、医疗保健、工业领涨，可选消费、房地产、电信服务领跌。活跃度方面，本周大类行业活跃度升降不一，其中信息技术、医疗保健、工业换手率有所回升，可选消费、房地产、电信服务换手率有所回落。
　　一级行业：本周一级行业涨跌不一，其中国防军工、电子、机械领涨，商贸零售、房地产、传媒领跌。活跃度方面，电子、家电、纺织服装换手率有所回升，计算机、传媒换手率有所回落。
　　3.2 情绪指标跟踪
　　全市场活跃度：2010年以来，全A日均换手率区间大致为0.4%-1.4%，20日平滑后本周全A换手率较上周有所回升。截止5月19日，单日换手率达1.26%，处于历史分位的49.93%。创业板指换手率区间大致为2%-15%，20日平滑后创业板指换手率有所回升。截止5月19日，创业板单日换手率为13.86%，处于历史分位的81.5%。
　　场内融资：本周融资余额有所回升，截止5月19日，融资余额为15266.77亿元，较上周回升52.30亿元，5日平滑后融资买入额占全市场成交额较上周回落0.8%。
　　次新股指标：5日平滑后次新股换手率较上回落0.29%，截止5月19日，5日次新股换手率均值达到6.72%，处于历史分位45.47%。
　　北上资金：本周陆股通北上资金净流出16.91亿元，较前一周下降82.69亿元，其中沪股通净买入-9.57亿元，深股通净买入-7.33亿元。本周净流入行业前五名是电子设备及新能源、电子、基础化工、医药、传媒，净流出行业前五名是非银行金融、食品饮料、建筑、房地产。
　　3.3 估值指标跟踪
　　主要行业估值：PB估值中消费者服务估值水平高于历史中位数；
　　主要行业估值：PE估值中钢铁、公用事业、商业贸易、休闲服务、计算机、传媒、汽车、机械设备行业估值水平高于历史中位数。
　　风险提示：政策超预期刺激与宽松、中美货币政策超预期、地缘风险加剧等。
（文章来源：中泰证券）