近日，民生证券在上海举办“黄金长牛未央”黄金贵金属专题论坛，汇聚了企业界、投资界一线大咖，共同研判黄金珠宝行业的发展前景和行业格局，探讨黄金行业的投资机会。现场与会投资者超过数百人，热闹非凡。
　　在民生证券研究院副院长、金属行业首席分析师邱祖学看来，2023年是黄金绽放的起点。“从中短期维度来看，关注美国实际利率的变化，尤其是关注名义利率和通胀预期之间的关系，这两个因素也是相互影响的。对照上世纪70年代到80年代的滞胀来看，除了贵金属外，铜也是非常好的选择，当下要对大宗商品保持信心。从央行购金的行为来看，央行配置黄金是必然的选择，既有必要性，也有必然性。”
　　民生证券金属行业分析师张建业认为，发达国家和发展中国家都有足够动力增持黄金。 美联储这波资产负债表扩张的主因是货币超发，需要增加黄金资产的储备，来维护本国货币的信用。发展中国家要逐渐减弱对美元和外汇资产的依赖，近年来增配黄金的意愿很强。
　　山金实业贵金属产业部总经理蒋舒表示，虽然存在美国经济衰退的预期，但金价不太可能出现熊市。伴随着美联储加息周期的变化，今年3季度金价可能会出现较大回调。
　　华安基金黄金ETF基金经理许之彦分析了影响金价走势的因素，中长期看去美元化，短期看美联储政策和黄金政策。
　　民生证券商社行业首席分析师刘文正表示，黄金行业景气度持续上升， 机构投资者看好行业头部标的。黄金珠宝行业中长期的发展离不开品类创新，多元化渠道扩张以及品牌价值提升。 未来五年，黄金珠宝行业的复合增长率有望达到5%，行业规模接近万亿，且行业加速向头部集中。
　　上海有色网白银分析师郭映彤认为，长期来看，白银价格以利多为主，短期是振荡偏空，美联储7月份的加息预期将给白银注入利空情绪，短期压制白银价格后再反弹。
　　成都帝华珠宝有限公司营销部经理黄强认为，黄金珠宝行业将进入全赛道竞争，伴随着资本的介入，行业的经营模式、盈利模式将出现变化。
　　安徽鑫地珠宝有限公司运营总监盛弘认为，黄金珠宝的消费模式将从高消费、低频次变成低消费、高频次，朝着低龄化、客单价分化的方向发展。未来仍然存在开店的机会，也会出现高营业额的社区黄金珠宝店铺。
　　邱祖学：全球央行大幅增配黄金是必然选择
　　黄金研究在商品研究系列是难度系数最高的。黄金不是普通的商品，不是从商品或供需的角度去做研究，而是需要非常大的宏观思维和总量思维。
　　黄金的本质是什么？中外都对此有过界定。马克思曾说过，“金银天然不是货币，货币天然是金银。”摩根大通集团创始人J.P.Morgan也曾说过，“只有黄金是货币，其他一切都是信用。”
　　邱祖学表示，“黄金最重要的两个属性：一是保值，二是避险。黄金是超主权实物货币，它作为终极等价物的形式存在，与信用货币争夺最终货币的角色。黄金与美元、全球化货币之间存在博弈关系。”
　　过去50年，黄金经历了两轮大周期，第一轮受布雷顿森林体系破裂的影响，第二轮是伴随着金融危机的货币超发最终导致通胀预期上升。当前时间点与历史存在一定共通性，邱祖学此时看好黄金的主要原因有二，“一是美元作为世界货币的地位开始动摇；二是通胀存在韧性。”
　　邱祖学表示，“虽然黄金和美元存在负相关关系，但实际利率才是决定黄金价格的关键因素。因为它涉及到持有美元和持有黄金的机会成本。如果机会成本下降，黄金价格将得到明显的支撑；而如果实际利率上升，将对黄金价格产生较大的压制。美国实际利率主要看两个指标，一是名义利率，另一是通胀预期。”
　　另外，美国货币超发导致黄金价格上涨，以及整体通胀水平维持高位。目前以本币计价的金价已经创下历史新高，这就是货币贬值的结果。
　　从2022年三季度开始，全球央行都在大幅增加黄金配置。为什么全球央行对黄金的需求大增？邱祖学表示，“各国央行类似于一家企业，企业遵循的会计准则就是资产=负债+权益。三年疫情期间，全球主要央行的货币发行量翻倍增长，但经济并没有大幅增长。这意味着央行的资产负债表持续恶化。货币发行本质上是增加了负债。为了保持币值稳定，对内是保持通胀稳定，对外是保持汇率稳定，央行必须有资产对负债端进行背书。以往优选的具有一定收益率的国债目前已不再适用。因此黄金成为央行资产选择的唯一选项。”
　　2022年，全球主要央行增加黄金储备达到五十五年以来的历史高点。黄金储备大幅上升本质是为全球央行扩表买单。
　　张建业：全球主要央行增配黄金的动力
　　民生证券金属行业分析师张建业回顾了全球央行近50多年来交易黄金的过程。自布雷顿森林体系破裂、新的石油-美元货币体系建立后，黄金开始被全球各国主要央行抛售，直至2008年金融危机后央行购金行为开始出现转折，期间金价主要被美联储加息周期压制，但央行购金是中长期逻辑。
　　张建业认为，央行购买黄金进入新一轮周期的主要原因是货币信用的泛滥。从2020年3月份到2021年底，美联储在不到两年的时间内资产负债表接近翻倍。在同样的时间内，欧洲央行、日本央行资产负债表也大幅扩张。
　　“央行往往通过发行货币来购买联邦政府发行的国债。美联储这波资产负债表扩张的主因是货币超发。央行黄金储备作为央行资产储备中的重要一环，如果资产负债表增长却没有实物资产（黄金储备）背书，美元信用就会下降，美元购买力也下降。”张建业表示。
　　央行购买黄金主要来自于抛售美债的资金。中国和日本作为持有美债的大国，从近年来不断抛售美债。在张建业看来，发达国家和发展中国家都有足够动力增持黄金。美国央行的黄金储备量占全球的近四分之一，这是美国能够建立美元霸权地位的原因之一。发达国家购买黄金是为了维护本国货币的信用，通过增加实物资产来抵消货币超发带来的信用贬值问题。
　　另一方面，发展中国家如果过于依赖美元和外汇资产，当美国经济波动时，本国汇率和通胀的波动更大，容易产生经济危机。发展中国家增配黄金的意愿很强，2021年、2022年购买黄金最多便是发展中国家。中国尽管黄金资产占外汇总资产比例较小，但央行增储黄金的潜力较大。未来如果央行持续增配黄金资产储备，长期来看能支撑金价上涨。
　　蒋舒：黄金长牛前夜，但三季度金价可能出现回调
　　回顾2018年、2019年，金价创下历史新高以后，仍被认为是牛市前夜。山金实业贵金属产业部总经理蒋舒分析了黄金出现大熊市的几种情况，即黄金的大熊市通常发生在美国经济衰退的后半段，即将转向复苏，或者美元进入强势周期。
　　蒋舒表示，“目前的情况与黄金出现大熊市的情景并不匹配，虽然存在美国经济衰退的预期，但尚未出现明确的数据支持。而美元的强势周期会导致黄金价格下跌，这是因为美元的汇率上升使黄金价格相对下降。”
　　去年国际金价上涨到2070美元，后来又跌到逼近1600美元，最后又从1600美元涨到2081美元。在美元加息周期中，黄金价格难有牛市。2019年黄金市场出现了牛市行情，即金价较大幅度上涨和较小回撤形成非常明显的单边牛市。
　　蒋舒表示，“2024、2025年这轮黄金单边牛市还没有到来，需要等到美元加息周期结束。随着美元加息周期的延长，今年3季度金价可能会出现比主流预期更大的回调。2018年，金价从1366美元跌到1166美元，这个过程很痛苦，但1166美元就是奔向2020年7月的2078美元的起点。牛市起点在当时并没有统一预期，需要投资者自己做好趋势判断。”
　　许之彦：去美元化中长期影响金价走势
　　市场对黄金的定位是抗风险，似乎不太挣钱。但据统计，自1976年黄金期货诞生以来，黄金期货的年化收益率为6.7%，远远跑赢通胀、跑赢高收益债，和股市非常接近。
　　华安基金黄金ETF基金经理许之彦表示，“此次疫情发生了巨大变化，扰乱了全球货币政策和正常的经济运行。过去20年，美国享受了大量的廉价商品，通胀一直没起来，这次却出现了极度异常情况。一方面，本次异常释放了大量流动性，超额储蓄转化为物价上涨；而疫情导致市场结构化供给出现矛盾；以美国为主导的西方国家去全球化，进一步导致了物价上涨、通货膨胀。”
　　对于影响金价走势的影响因素，许之彦表示未来两三年有两个重要因素，“一是去美元化，现在中国和中东、法国、俄罗斯交易都可以进行人民币结算，这是影响金价走势的中长期因素；二是美联储政策和黄金政策，这是短期影响因素。我们认为美联储明年大概率开启降息周期，幅度不一定很大。”
　　刘文正：黄金珠宝行业是兼具周期性与成长性的优质赛道
　　黄金珠宝行业是兼具周期性和成长性的行业，当前规模也比较大，2022年黄金珠宝突破了8000亿规模。民生证券商社行业首席分析师刘文正表示，“伴随着人均可支配收入的长期驱动，中长期来看，看好黄金珠宝行业从品类扩充、结构改善带来的规模增量，以及行业头部集中度持续提升带来的盈利能力的增量机会。这个行业仍然是稳健属性和成长属性兼具的优质赛道。”
　　刘文正表示，“过去疫情三年黄金珠宝行业呈现头部快速集中的趋势，目前黄金行业景气度持续上升，头部品牌商把握高景气度周期，发力品牌价值、品类创新以及渠道多样化，不断优化盈利能力和提高市场份额，继续看好龙头公司中长期发展空间。”
　　自2002年起国内黄金珠宝行业实现了快速增长，复合增长率达到10%，整体规模超过8000亿。根据中宝协对珠宝行业全品类综合统计，黄金是行业的主导产品，占比为57%，其次是翡翠占21%，钻石占比相对较低，仅为11%。
　　刘文正表示，黄金具有成长和周期兼备属性，消费需求占主导地位，投资需求为辅助。其中消费需求中悦己占主导地位，占消费需求的30%以上，其次是婚庆需求，二者之和达到60%以上；投资需求对黄金价格敏感度较高，在稳定上涨预期和快速下跌过程中，投资需求会迅速增加。另外他表示，金价上涨带来品牌存货增值。黄金产品分为一口价黄金与克重黄金，克重黄金在当日金价的基础上考虑加工费浮动定价，而一口价黄金产品价格固定，因此克重黄金占比高的黄金珠宝公司受益于金价上行，存货增值，毛利率提高。
　　2019年以后黄金达到了消费需求和投资需求的共振阶段，特别是2023年黄金的投资需求和消费需求快速上升，一季度黄金珠宝在终端市场的需求释放非常明显。刘文正表示。
　　在刘文正看来，黄金珠宝的品类扩张离不开推行时尚黄金（国潮古法金等）和高性价比培育钻石。据悉，培育钻石是黄金珠宝行业中的新兴品类，随着培育钻石价格的持续下行，一方面可以通过消费者教育，另一方面可以通过以价格换量。目前，许多头部黄金珠宝品牌都在积极布局培育钻石品类。
　　2022年黄金珠宝突破了8000亿规模。刘文正看好黄金珠宝行业的中长期前景，“黄金珠宝行业未来五年的复合增长率有望达到5%，行业规模接近万亿。”
　　2023年以来，受避险预期和消费回补的影响，黄金价格持续走高。今年黄金珠宝在社零数据里的增长非常快，其中4月份增速上行达到44.7%。刘文正表示，“黄金珠宝的头部品牌将占据市场主导地位，市场集中度将进一步提高。在疫情的影响下，许多长尾品牌和小店退出市场，加速了头部品牌的展店计划。”
　　郭映彤：白银长期看多、短期看空
　　白银由于本身的导电、导热性能，在工业上存在普遍应用。目前在全球储量前七位的国家占据了目前白银储量的78%左右。美国地质勘探局的数据显示，2021年全球白银储量约为53万吨，主要分布在波兰、澳大利亚、智利、秘鲁、中国等国家。
　　据统计，2021年白银工业消费在9350吨左右，2022年白银消费量在9340吨左右。近两年来，我国白银下游主要消费行业是光伏、电工合金、电子行业等行业。上海有色网白银分析师郭映彤认为，长期来看，白银价格以利多为主，短期是振荡偏空。
　　对于白银长期利多的原因，郭映彤表示主要是预期今年第四季度美联储会有降息政策，其次是光伏行业推升了白银需求。“光伏行业的蓬勃发展导致光伏行业对于市场投资人、市场参与者的支撑作用比较多。大家比较看好光伏行业的发展前景，以及由此催生的对白银的需求。”
　　白银短期预期，更多的要看上周的经济数据，以及经济数据所反应的实际情况。上周的经济数据、劳动数据、就业率数据等兼有利空和利多，多空互现。
　　对于短期白银走势，郭映彤认为，“最近两天，白银价格以振荡为主。近期仍然以振荡为主，偏利空。美联储即将表态6月份是否加息，以及7月份加息与否的情况。目前市场预测6月份以不加息为主，7月份存在加息的可能。因此，7月份的加息预期会给白银注入利空情绪，短期压制白银价格，之后可能会有反弹。”
　　黄强：黄金珠宝行业将进入全赛道竞争阶段
　　对于2023年全年珠宝行业的市场预期，成都帝华珠宝有限公司营销部经理黄强认为，“今年黄金珠宝行业的零售将更加稳健，并逐渐趋向于稳定。预计全年珠宝行业整体零售额增长10%左右，符合珠宝行业多年来的增长情况。其中，因为克重黄金的回归，我国内地珠宝品牌的竞争力有望进一步提升。”
　　今年以来，金价快速上涨为整个黄金珠宝行业带来了正向现金流。“因为珠宝门店的产品中占比较高的为黄金产品，金价上涨后，很多珠宝店的存货黄金变现，改善了现金流，甚至拯救了很多亏损、资金链断裂的门店。”黄强表示。
　　黄强总结近十年来黄金珠宝行业经历了“转型”、“起飞”和“增长”阶段的发展过程，2012年是“转型”阶段，伴随着经济的快速增长，黄金珠宝行业从“精英消费”、“大客户消费”向“大众消费”转变。2016年是“起飞”阶段，由于一口价黄金和铂金的上市，行业的整体毛利率从以前20%的毛利率水平提升至50%的毛利率。2023年是“增长”阶段，也是克重回归的一年。
　　据黄强分析，珠宝零售行业的销售结构主要包括“精英”销售、“悦己”消费、婚庆消费等。“精英”销售占比较小，不超过5%；“悦己”消费占45%；婚庆消费占比48%以上。
　　针对未来黄金珠宝行业的发展趋势，黄强认为，“黄金珠宝行业将进入全赛道竞争的阶段。珠宝行业的第二代经营者将逐渐崭露头角。与此同时，各种资本近年来加强了对珠宝行业的关注，资本的介入可能会加速行业的成熟和经营模式、盈利模式的改变。”
　　盛弘：黄金珠宝行业消费将持续低龄化与高频次化趋势
　　在安徽鑫地珠宝有限公司运营总监盛弘看来，珠宝行业将是存量与增量市场并存，其中存量市场将成为主导，增量市场成为辅助的市场。
　　未来黄金珠宝产品的需求动力将来自于产品升级和消费人群的扩容。“黄金珠宝的消费模式将从高消费、低频次变成低消费、高频次。黄金珠宝产品消费的低龄化和高频率化趋势将持续。客单价会出现分化，年轻消费者的客单价下滑，高净值人群的客单价上升。”盛弘表示。
　　针对黄金珠宝行业的未来竞争格局，盛弘认为，行业格局将继续朝着头部品牌集中，腰部品牌有机会发力，而尾部品牌可能逐渐边缘化，未来珠宝市场存在喜忧并存的情况。
　　与此同时，珠宝行业的渠道扩张空间仍然存在。盛弘认为，商场的城市化进程和项目开发在持续，将导致更多的商场出现以及更多的珠宝品牌进驻。“未来仍然存在开店的机会。但是，未来社区化门店将成为相对低投入、高毛利的模式。通过分流和分化，社区珠宝店铺有机会实现较高的年营业额。”
（文章来源：财联社）