近日，光大证券被中国银行间市场交易商协会（以下简称“交易商协会”）点名，被罚原因在目前已经披露的相关处罚中相对少见，受访人士却认为现实中存在不少“同款操作”。

　　根据交易商协会披露，问题发生在城投债承销过程中。作为主承销商的光大证券，明确知悉并具体参与了投资人向发行人收取大额财务资助的操作。
　　“大额财务资助的存在说明该城投债发行难度较大，实践中这一操作并不少见，甚至成为‘常规操作’。但作为主承销商的投行一般不会直接参与其中，像光大证券这样‘大胆’的不多见。知情不报者多，被实际查到者少。”某头部券商资深保代王伟（化名）告诉21世纪经济报道记者。
　　发行人向投资人提供大额财务资助
　　光大证券被交易商协会点名，系因其作为四平市城市发展投资控股有限公司（以下简称“四平城投”）主承销商存在违规行为。
　　今年3月，四平城投及其董事长已经被交易商协会调查并通报批评。此次光大证券投行被罚是在监管的“一案双查”、“一案深查”之下被揪出，两位涉事投资人吉林银行和亿联银行也与光大证券投行一起被罚。
　　光大证券投行被指问题共四条，在王伟看来，关键性问题只有一条——明确知悉并具体参与两家投资人（吉林银行、亿联银行）向四平城投收取大额财务资助的操作，推动相关债务融资工具的违规发行，干涉了债务融资工具的发行利率，违背了发行公平、公正、公开的原则。
　　何为投资人向四平城投收取大额财务资助？为什么存在这一情况？
　　“这一般发生在债券发行难的情况之下。为了将债券发出去，必须配以很高的利率才能找到足够的投资人。吉林银行、亿联银行同意投资债券，但前提是四平城投必须给予其很高的利率。利率过高，如实写在票面利率上不太好看，四平城投便答应投资人对超过票面利率的部分私下通过其他方式予以返还，资金监管账户费、工程款等均为常用操作方式。”王伟分析道。
　　透过交易商协会向投资人吉林银行和亿联银行开出的罚单，可以窥见王伟上述观点的一些佐证。
　　交易商协会指出，亿联银行作为四平城投相关债务融资工具的投资人，在债务融资工具票面利率之外，另行收取四平城投提供的收益补差款，以达到预期投资收益。吉林银行与之类似，在债务融资工具票面利率之外，以“资金监管账户费”的名目收取四平城投提供的其他费用，以达到预期投资收益。
　　根据交易商协会向光大证券出具的罚单，光大证券对于四平城投的财务资助行为不仅明确知悉，而且具体参与。对此，王伟认为“非常大胆。主承销商一般不敢直接参与其中，并尽量躲避，以塑造自己‘确实不知情’的人设。”
　　此外，交易商协会向光大证券投行开出的罚单中所列问题还包括三点：一是自律问询阶段提供信息不真实、不准确、不完整；二是发行定价工作未遵循公正原则，未同发行人签署簿记建档利率区间确认书；三是发行方案关于承销方式的披露不准确。
　　王伟告诉记者，问题二在业内同样较为普遍，投行一般对利率区间没有太大把握，不愿提前签署簿记建档利率区间确认书，自己所在团队作为主承销商时一般也不签。
　　背后或有更多“光大证券”
　　四平城投提供大额财务资助的债券，是发行于2020年的“20四平城投PPN001”和“20四平城投PPN002”。在王伟看来，大额财务资助存在背后，是某些地区具有相对普遍性的债券发行难题。一定程度上，或许还有更多个类似的“光大证券”。
　　王伟告诉记者，国内债券按照发行主体的不同分为利率债和信用债，利率债由政府、政策性银行或央行发行，不存在发行难题；信用债则多数由企业发行，存在一定的违约风险。信用债违约风险越高，投资人对其预期投资收益的要求也越高。换句话说，有些风险相对较高的信用债，如果想要找到足够多的投资人，必须给予很高的利率，而当利率过高时，如实写在票面利率上不太好看；此时，发行人往往会与投资人约定：一方面，按照看起来合理的利率作为票面利率；另一方面，对票面利率以外的利率通过其他方式转交投资人。
　　“当新获审批的信用债数量过多，或者市场购买力相对有限的时候，信用债发行难度则会增大。尤其是去年下半年以来，明显感觉信用债发行整体上更费精力了。”另一券商投行资深人士宋宁力（化名）告诉记者。
　　根据宋宁力介绍，信用债发行难度的增加原因至少有二：一是2020年时曾有大批城投债获批发行，这些债券大多采用“3+2”的发行方式，如今陆续需要再发新债，新发债券的数量较大，此类债券以‘借新还旧’居多；二是银行是城投债等信用债的有力投资方，银行受储蓄率降低和理财赎回潮的影响自身资金状况不及以前宽裕，投资信用债的能力相对受限。
　　“信用债发行量大叠加银行投资能力的相对有限，致使债券发行难度增大。”宋宁力表示，“不过，随着银行资金充沛度的改善，债券发行难度后续或将有所降低。”
　　值得注意的是，尽管当前信用债整体发行难度较大，但并非所有的债券都存在发行难题。以当前信用债中发行比例最高的城投债为例，王伟告诉记者，东部沿海城市等经济发达地区的城投债发行相对容易，发行艰难的概率相对较小；而在老工业区和经济欠发达地区，城投债发行则往往存在较大压力，为了顺利将债券发出去，债券发行人向投资人提供财务资助的情况并不少见，甚至称得上“常规操作”，
　　“发行人向投资人提供财务资助，很难瞒得过作为主承销商的投行。对于这一行为，投行往往会睁一只眼闭一只眼。”王伟直言，“实际上，可能存在很多像光大证券一样的信用债主承销商，只是主承销商们未必敢于直接从中协助，而是更多选择默许。”
　　值得思考的是，在投行默许发行人向投资人提供财务资助的背后，亦有诸多无奈。
　　“一方面，提供财务资助本身显然不合规，投行默许属于未能勤勉尽责，提供财务资助的发行人需要承担更多成本，二者均存在被处罚的可能。另一方面，如果离开财务资助债券确实无法发出去，而债券又属于‘借新还旧’，一旦发不出去则会导致旧债违约。此种情况下，在可能被罚和债券违约的权衡之下，一些发行人和投行往往会铤而走险选择前者。”王伟表示。
（文章来源：21世纪经济报道）