当前市场仍处于经济、政策和情绪的三重谷底，但预期趋稳和情绪修复的信号日渐清晰，预计在8月将出现转机，行情正处于由中报主线向产业主题过渡的转换期，建议强化对三季度有政策催化或业绩拐点的产业主题配置。首先，国内经济和政策的预期已底部趋稳，7月下半月进入关键的政策验证期，主要看点在产业政策，防风险政策亦不会缺席。其次，美联储7月加息大概率落地，市场已有充分预期，本轮美元加息周期尾部和政策利率顶部共识强化，人民币快速贬值阶段结束，市场情绪从底部回暖。最后，市场短期存量博弈格局延续，随着业绩预告窗口关闭，中报行情已进入尾声，同时机构季初调仓收尾，政策博弈趋弱，而三季度有政策催化或业绩拐点的产业主题将逐步成为主线。配置上，建议逐步将重心转向下半年行情的核心产业主题上，坚守科技、能源资源和国防三大安全领域的优势品种。
　　国内经济和政策的预期已底部趋稳
　　预计近期主要看点在产业政策
　　1）经济复苏的斜率已低位趋稳，经济预期三季度将出现改观。首先，最近公布的6月数据显示经济复苏动能依然偏弱：出口在去年同期高基数拖累下同比延续回落，预计欧美三季度后陆续补库存，叠加非美欧区域特别是俄罗斯的需求，有望对出口形成支撑。社融整体超预期，其中6月新增人民币贷款3.05万亿，总量和结构上均表现良好，反映当前稳增长的政策部署已经展开并发挥效力。价格方面，6月PPI同比-5.4%或已达到年内最低点，环比下行略有改善；CPI同比0%仍低位徘徊，预计在7月将达到年内低点，8月开始企稳回升。其次，高频数据显示7月上半月经济运行整体平稳，经济恢复动能底部趋稳，工业、消费持续恢复，而地产景气仍然承压。最后，预计随着工业品价格同比反弹、出口触底和消费平稳回升带动库存周期重启，二季度以来不断下修并处于谷底的经济预期将在三季度出现改观。
　　2）政策进入关键验证期，预计主要看点在产业政策，防风险政策也不会缺席。市场政策预期已充分下修，政策博弈明显弱化的环境下，7月的中央政治局会议依然值得关注，预计产业政策将成为重要看点，具体政策将聚焦科技补短板、数字经济、绿色发展三大领域，①硬科技方面，年底前或将根据调研结果有针对性地推出硬科技领域的产业政策，例如集成电路、人工智能、先进制造、工业母机等；②数字经济方面，数据要素、数字基建、数字产业化、产业数字化、数字公共服务与国际合作将是未来发力的重点；③绿色发展方面可以关注绿证制度优化与碳市场扩容以及电改相关政策。另外，局部经济支持政策会因时因势陆续推出，相机抉择不受特定时点约束，一方面防风险相关的政策或主要集中在地方隐性债务风险的化解；另一方面，地产景气承压下，局部经济支持政策的落脚点可能在房地产领域存量改造和大宗消费。
　　国内政府部门积极管理预期
　　人民币快速贬值阶段结束
　　市场情绪从底部回暖
　　1）国内政策对预期管控更加积极主动，有利于逐步修复微观主体信心。决策层对市场焦虑有充分认知。首先，近一周密集举行的相关部委与企业座谈会，反映了党中央国务院正在建立政府与民企、外企和制造业企业间常态化的、制度性的沟通交流，有利于改善相关企业主体的信心。其次，7月以来，互联网平台企业相关政策多次释放积极信号，国家发改委梳理了腾讯、美团、阿里巴巴等企业相关典型投资案例，引导平台经济在科技创新、赋能实体经济、提升国际竞争力等方面发挥作用，监管政策脉络的逐步清晰有望提振互联网板块的投资情绪。最后，在7月14日的2023年上半年金融统计数据情况新闻发布会上，央行强调人民币汇率虽然有所贬值，但没有偏离基本面；应对超预期挑战仍有充足政策空间；将因城施策提高房地产金融政策精准度等，这些表态改善了市场对金融领域极端风险的担忧。
　　2）人民币快速贬值阶段结束，预计7月美联储加息影响有限，中美关系止跌趋稳。首先，美国6月总体CPI同比增速3.0%，包括核心CPI一起全面低于市场预期，通胀趋势明确本轮加息尾部和政策利率顶部的预期后，美元指数快速回落并跌破100，人民币兑美元则被动快速升值。其次，后续人民币汇率趋势取决于中美利差和相对经济强度差两个方面，虽然7月美联储重启加息概率仍然较大，但由于加息收尾已日益明确，利差因素对人民币汇率的压制缓解，本轮汇率快速贬值的阶段已结束，后续走势将更多由中美经济相对强度决定。最后，今年以来中美高层接触频繁增加，近期双方部长级会谈舆情显示中美关系预期止跌趋稳，也有利于修复市场的情绪，特别是海外资金的情绪。
　　中报行情进入尾声，政策博弈逐步趋弱
　　产业主题日益清晰
　　1）业绩预告密集披露窗口关闭，中报行情已进入尾声。2023年A股中报业绩预告披露率34%，其中预喜公司占比45%。以预披露盈利上下限均值计算，剔除个别单季度净利润波动超过百亿个股后，全部A股/非金融板块2023Q2单季度净利润同比回升至-2%/-1%，疫后经济复苏韧性较强。大类行业层面，2023Q2同比高增、环比下滑的有消费、大金融；同比承压、环比改善的有工业、TMT。中信一级行业中，2023Q2同环比均正增长的行业有7个，分别为电力及公用事业、汽车、电新、通信、军工、家电、机械，基本符合前期市场预期，从市场反馈来看，围绕业绩预期的交易在6月份已经开启：①盈利同环比高增长的品种普遍在业绩预告前10~20个交易日相对大盘有明显超额收益，随后高位震荡；②同比高增、环比下滑的品种在预告前10个交易日开始持续跑输大盘；③盈利较差的冷门品种，除业绩预告披露后第一个交易日有明显下滑，其他交易日围绕中枢波动。伴随7月15日业绩预告密集披露窗口期结束，中报行情进入尾声，业绩舆情带来的市场波动降低。
　　2）存量博弈格局延续，政策博弈逐步趋弱，产业主题日益清晰。一方面，市场情绪短期虽有修复，但市场整体依然处于存量博弈格局中：首先，国内主动型基金新发依然低迷，更多资金借助ETF等工具入市；其次，根据对中信证券渠道调研的情况，截至7月14日中小私募仓位水平依然在历史中位数75%附近，近期波动不大；最后，主要受中美关系短暂缓和与人民币被动升值影响，本周北向资金共计流入168亿元，其中占主导的交易型资金净流入120亿元。另一方面，市场波动将趋于平缓：首先，随着中报舆情披露迈过高峰，公募基金季初调仓交易接近尾声；其次，市场已随政策预期充分调整，7月下半月内外政策进入验证期后，进一步博弈空间有限；最后，产业主题将日渐清晰，但其具体行情后续的重新升温需要国内产业政策、产品革新以及产业催化，其中政策催化短期更值得关注。
　　市场转机渐近，布局产业拐点
　　1）预期趋稳和情绪修复的信号日渐清晰。当前市场仍处于经济、政策和情绪的三重谷底，但预期趋稳和情绪修复的信号日渐清晰，预计在8月将出现转机。首先，国内经济和政策的预期已底部趋稳，7月下半月进入关键的政策验证期，主要看点在产业政策，防风险政策亦不会缺席。其次，美联储7月加息大概率落地，市场已有充分预期，本轮美元加息周期尾部和政策利率顶部共识强化，人民币快速贬值阶段结束，市场情绪从底部回暖。最后，市场短期存量博弈格局延续，随着业绩预告窗口关闭，中报行情已进入尾声，同时机构季初调仓收尾，政策博弈趋弱，而三季度有政策催化或业绩拐点的产业主题将逐步成为主线。
　　2）配置重心逐步转向产业主题。行情正处于由中报主线向产业主题过渡的转换期，建议强化对三季度有政策催化或业绩拐点的产业主题配置，坚守科技、能源资源和国防三大安全领域的优势品种：1）科技安全领域，围绕数字经济主题，关注中报预期较好的运营商、通信设备、半导体设备，尚处于产业早期阶段的AI算力、AI应用有望在下半年开始逐步兑现业绩；此外，关注存储、面板的行业周期底部反转机会。2）能源资源安全领域，传统能源关注中报预期较好的油气、火电，新能源车关注自动驾驶技术进步推动下有产品革新力的整车厂及供应商，从下半年盈利弹性的角度，建议关注充电桩、风电、机器人等。3）国防安全领域，从业绩增长的持续性角度推荐军用通信、战场感知、航发和导弹产业链。
　　风险因素
　　中美科技、贸易和金融领域摩擦加剧；国内政策及经济复苏进度不及预期；海内外宏观流动性超预期收紧；俄乌冲突进一步升级。
　　（秦培景为中信证券首席策略分析师）
（文章来源：第一财经）