一、反弹触发的原因：本周美元指数和美债收益率创新高，但人民币汇率守住了底线。微软Copilot类似的催化，AI板块7月调整，9月反弹，主要区别就是性价比不同，反弹指向市场性价比和微观结构已改善。一些政策乐观预期发酵：稳定A股市场预期，化解地方债务风险，扩大A股对外开放。
　　本周五A股上演绝地反击，先分析原因，再讨论持续性。反弹原因，我们主要概括为三点：1. “再通胀”加强了美联储紧缩预期，美元指数和美债收益率本周均创出阶段性新高。但人民币兑美元汇率总体守住了7.3的底线。这背后反映的是市场对国内政策加码的期待，以及对汇率预期引导的信心。2. 微软Copilot落地，定价仍为每人每月30美元。7月发布定价时，触发了AI板块调整；而9月产品落地却触发了AI板块显著反弹。主要区别就是股价位置不同，性价比不同。在海外压力犹存，国内政策效果持续性仍有怀疑的情况下，市场总体的超跌反弹主要也是性价比和微观结构改善的结果。3. 确实有一些政策乐观预期正在发酵，包括：稳定A股市场预期，市场期待化解地方债务风险的具体安排近期落地，扩大A股对外开放等。
　　二、反弹印证还是“真正的震荡市”：市场对后续政策催化有基本信心，但对政策效果的持续性的预期仍不高。
　　我们认为，周五的超跌反弹印证了我们“真正的震荡市”的判断。高性价比是反弹的基础，不必因此对后续政策效果发酵过度乐观的预期。市场对后续政策催化有基本信心：汇率和A股都会稳定预期，活跃资本市场、化解地方债务风险、后续稳增长加码都还有政策期待。高性价比区域，超跌反弹的线索容易出现。
　　反弹持续性仍依赖于政策效果的验证，但目前对政策效果持续性的预期仍不高：化债在中期肯定有重大影响，但现阶段海外高利率会限制国内降息进程，也会限制化债的系统性铺开。在海外风险偏好承压的阶段，扩大A股对外开放的短期效果可能有限。稳定A股市场预期，可能只是维持震荡市的因素，A股向上突破还是需要基本面和其他政策刺激的配合。
　　三、市场总体选股胜率已回落了7个月，历史经验来看，窄幅震荡行情已处于中后段。不在沉默中爆发，就在沉默中死亡。此时，结构选择的重点是布局未来重大拐点，首选电子。高景气可持续，但机构配置偏高的军工在震荡市轮动的重要方向。“交易再通胀”可以博弈周期，但这无法打破窄幅震荡格局。稳定A股市场预期，可能强化中特估逻辑。中期继续看好AI应用海外映射机会。
　　窄幅震荡市已经持续了很长时间，这个阶段该如何思考结构选择的重点？我们提示，市场总体的选股胜率(买入持有1月，获得正收益的概率)已连续回落了7个月，从历史经验上看，这对应窄幅震荡行情已处于中后段。这一阶段，不在沉默中爆发，就在沉默中死亡，市场选择方向的时点可能已经不远。终结窄幅震荡行情通常需要看到宏观的重大变化：2014年7月降息触发杠杆资金正循环，2017年8月供给侧改革行情引发了经济的乐观预期，2020年2月疫情影响，2022年2月俄乌冲突 + 全球通胀。同时也需要重大行业性机会的配合。
　　所以，现阶段结构选择的重点是布局未来有重大拐点的方向，我们首推电子，二季报业绩增速不再恶化，存货周转率见底回升，困境反转线索显现。后续华为链创新，消费电子换机周期，AI驱动全球半导体周期，都可能成为电子行情启动的催化。另外，高景气可持续但机构持仓较高的方向，可能是震荡市轮动的关键环节。首选国防军工，二季报反映订单执行加速，四季度订单再补充。同时关注一带一路出口链和新能车产业链(电池链2024年供给增速回落明确)的投资机会。
　　“再通胀”是宏观层面的潜在重要变化，涨价周期有博弈价值。但我们继续提示“交易再通胀”难成为A股的破局点，涨价周期还只是震荡市轮动的方向。
　　继续看好中特估，稳定A股市场预期，可能强化中特估逻辑。以高股息投资为抓手，完善上市公司治理，正在形成一种思潮。中期继续关注AI应用端拓展的美股映射，重点是机器人、汽车智能化、游戏。
　　风险提示：海外经济衰退超预期，国内经济复苏不及预期
（文章来源：申万宏源）