尽管近两个月医药、药械类公司IPO密集终止，但仍有企业跃跃欲试新申报。
　　9月26日晚，上交所网站显示，天星医疗首次公开发行并在科创板上市申请获受理，保荐机构（主承销商）为中金公司。公司是一家运动医学创新医疗器械企业，主要从事运动医学植入物、有源设备及耗材，以及手术工具的研发、生产与销售。
　　公司在报告期初还是一家非常小的公司，2020年营收仅2600多万元，净利润亏损5000多万元，当年末总资产和净资产仅7600万和5000万元出头。随后两年公司迎来爆发式增长，2021年、2022年营收分别为7301.3万元、1.48亿元，净利润为-1.1亿和4034万元，该两年末的总资产和净资产分别增至3.82亿和3.21亿元。
　　尽管如此，公司最新体量与此次IPO拟募资额10.93亿元相比，仍是“小巫见大巫”，拟募集资金达到了总资产的近三倍。公司此次规划了三个募投项目，另有近三成资金（3亿元）拿来“补充流动资金”。但奇怪的是，公司账上本身就躺着接近3个亿的货币资金，而负债率又极低，不到20%，公司最新短期借款和长期借款都是0。
　　记者注意到，公司在增资过程中存在反常一幕。公司创始股东之一聂洪鑫控制的安吉连恩在2021年12月和2022年1月分别进行了一次股权转让，但相隔一个月对应公司整体估值却相差超过3个亿。
爆发式增长后拟上市
　　招股书显示，北京天星医疗股份有限公司（简称“天星医疗”）已建立运动医学植入物、有源设备及耗材，以及手术工具三大产品板块，并围绕运动医学智慧医疗、再生运动医学等新兴领域进行了系统性研发和布局。
　　但从公司近三年一期的收入分布来看，大头还是“植入物”，各期贡献度均在八成左右，“有源设备及耗材”“手术工具”合计贡献度才约20%。
　　报告期内，公司迎来爆发式增长。2020年、2021年、2022年公司营业收入分别为2640.72万元、7301.3万元、14797.05万元，最近三年营业收入复合增长率为136.72%；净利润则分别为-5081万、-1.1亿和4034万元，2022年突然大幅扭亏为盈。
　　从成本费用构成来看，公司营收的主要驱动力量来自销售费用，三年一期销售费用分别为1188万、3658万、3979万和1026万元，而研发费用分别为1505万、2116万、1830万和698万元。实际上，2020年和2021年公司的销售费用超过了营业成本，2022年和2023年一季度两者则旗鼓相当。
　　招股书自述，“凭借着强大的销售网络，公司在运动医学领域已建立起较高的品牌知名度”。“截至2023年3月31日，公司产品已覆盖三级及以上医院超过500家，遍布31个省、自治区和直辖市。”
募资额是总资产近三倍
　　公司此次IPO规划了三个募投项目：苏州智慧工厂项目、产品研发项目、营销网络项目，另拟用近三成资金补充流动资金，合计10.93亿元。
　　值得注意的是，接近11亿的募资额与公司目前体量相比，无疑算得上“狮子大开口”。
　　2020年末时，公司总资产和净资产不过是数千万级别（总资产7628万元，净资产5029万元），经过两年的暴增，截至今年一季度末公司总资产也只不过是3.82亿元，净资产则为3.21亿元，总资产约为此次IPO拟募资额的35%，净资产则不到拟募资额的三分之一。
　　另外，公司拟用3亿募集资金来补充流动资金，但招股书显示公司账上其实并不差钱。2021年、2022年及2023年一季度，公司资产负债率均未超过20%，且各期均无长短期借款，相反账上货币资金却异常充足。
　　2021年末，公司账上就有2亿货币资金，到2022年末增加到2.73亿元，到2023年一季度末增加到2.93亿元。要知道，公司今年一季度末总资产才3.82亿元，也就是说公司的资产构成里超过75%是现金类资产。
面临多项政策风险
　　公司的销售网络庞大，但偏传统经销模式，同时在近年集采、医保支付方式等改革深入推进背景下，产品价格和销量也面临挑战，后续公司能否保持高增值得关注。
　　截至招股说明书签署日，公司在福建、陕西等部分地区的公立医疗机构耗材销售中，严格按照当地要求的“两票制”执行，但在其他绝大部分区域公司并未开始执行“两票制”。去年和今年一季度，公司传统经销模式下的销售额占比仍超过90%，而两票制经销模式占比仅约7%。
　　公司称，如“两票制”未来在高值医用耗材领域在全国各地全面实行，公司需进一步扩大营销团队以维持销售网络、学术推广等活动，同时在没有经销商的协助下直接为医生提供技术支持，这将会产生更多额外的销售费用。此外，在经销体系向“两票制”过渡的早期阶段，公司产品覆盖医院的范围以及入院进度也将受到影响。
　　公司产品还面临集采的挑战，截至本招股说明书签署日，公司的运动医学植入物的主要产品被纳入国家集采范畴。随着国家进一步推进运动医用耗材相关的集采政策，公司主要产品将面临被纳入集采，价格降低等风险，将可能对公司经营业绩造成不利影响。
　　最后，2021年11月19日，国家医疗保障局发布《关于印发DRG/DIP支付方式改革三年行动计划的通知》（医保发〔2021〕48号），明确从2022到2024年，全面完成DRG/DIP付费方式改革任务，推动医保高质量发展。随着DRG付费政策的全面推行，受按病种结算标准化付费的制约影响，高值医用耗材的销售价格和销量可能会有一定程度的下降，公司产品的销售额和毛利率可能存在下降的风险。
　　从今年一季度的情况看，公司主要产品“聚醚醚酮带线锚钉”和“带袢钛板”产能利用率和产销率均已出现快速下滑苗头。其中，“聚醚醚酮带线锚钉”产能利用率仅28%，产销率86%；“带袢钛板”产能利用率55%，产销率46%。
多次增资和股权变更
　　天星医疗及其前身天星有限存续时间实际上并不长，天星有限在2017年7月才成立，但仅在报告期内就经历了四轮增资及六轮股权转让。
　　2021年12月，公司进行第三次增资暨第四次股权转让。其中，安吉连恩将其持有的0.752%的股权（对应34.4533万元的出资额）以1600万元的价格转让给奥博资本，对应估值约在21.28亿元。
　　过了一个月到2022年1月，天星有限进行报告期内的第五次股权转让，3W基金以1918.05 万元的价格受让安吉连恩持有的1.0606％的公司股权，以此计算此次转让对应的天星有限估值为18亿元。时间相差一个月，估值反而降了3亿多，这是为何？招股书并未解释。
　　招股书显示，安吉连恩实为天星有限实际创始第一大股东聂洪鑫控制的企业，报告期内聂洪鑫也曾持有天星医疗5%以上的股份。
　　又过了一年到2023年1月，公司进行第四次增资暨第六次股权转让，因此时距离公司递交招股书仅8个月，属于突击入股的情况。此轮增资和股权转让涉及股东达到12名，包括既有股东苏州君联、BEST ALIVE、厦门德福、宁波乾怡，另外新增8名股东。
　　值得一提的是，此次12名股东增资及股权受让对应天星医疗估值约35亿元，而此次IPO天星医疗拟发行不低于发行后总股本25%的股份，募资约10.93亿元，对应估值约44亿元，也就是说约9个月时间天星医疗已增值9亿，这批新增股东均已浮盈约25%。
（文章来源：中国基金报）