东吴证券陈李：推动温和再通胀刺激经济回升，技术革命新周期整体看好成长股
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东吴证券陈李：推动温和再通胀刺激经济回升，技术革命新周期整体看好成长股
2024-01-05 15:43:00
财联社1月5日讯（记者刘超凤）近日，东吴证券2024年年度策略会在上海召开。东吴证券首席经济学家、东吴香港副董事长陈李发表“此日中流自在行”主题演讲。陈李表示，“此日中流自在行的意思是我们必须要对大周期有清醒的认知，在大的周期和趋势面前，我们不要与之做对抗。”
展望2024年，陈李认为推动温和再通胀是今年中国经济回升的最大动力，“物价水平低迷不仅使企业和居民的收入体验欠佳，而且导致地方财政收入受冲击。”
如何推动温和再通胀？在陈李看来，一是以“三大工程”填补房地产景气度下滑，二是以弹性汇率应对可能的出口下降，三是以中央政府负债率提高来减轻地方财政支出压力。为了应对可能的出口下滑，恢复弹性汇率是必要的。我们面临着强力竞争的日本和印度，要保持出口产品价格的绝对竞争力。
陈李认为，美联储今年二季度大概率降息，A股和港股或迎来明显反弹，但需要持有谨慎乐观的态度。风格方面，整体看好成长股，因为“我们正处于技术革命的创新周期”。
警惕强竞争力的日本和印度
在当前大周期之下，陈李在会上梳理了两个重要问题：一是，当前全球无风险利率处在历史高点，为什么黄金价格却会创新高？
陈李认为不应该简单地用利率来解释，更重要的是，这包含了投资者对全球主权国家发行的法定纸币的严重怀疑，“自2008年金融危机以来，全世界央行超发货币，债务大幅扩张，本质上仍是股权融资，而非债券融资。未来，投资者对货币价值的怀疑还会持续下去。全球央行的资产负债表不会回到2019年以前的水平。”
第二个问题是在中美竞争过程中，我们应该把目光放在何方？在陈李看来，“当今我们关心中美竞争格局，但更重要的是我们需要警惕一些直接和我们强竞争的其他国家，比如日本和印度。”
以日本为例，在2023年资本大规模流入，日美利差缩小的情况下，日元为什么会出现贬值？陈李认为是日本有意而为之，日本想要通过货币贬值，带动日本国内通货再膨胀，以及恢复自身制造业出口优势。
回看国内经济形势，2023年国内名义GDP增速低于实际GDP增速，物价水平低迷导致两个后果：一是居民和企业的收入感受不好，企业利润增长困难；二是地方政府财政收入受到冲击。陈李认为，想要走出2023年的挑战，最重要的是强有力地推动温和再通胀。
展望2024年，陈李预计CPI在猪周期与消费需求回暖的支撑下回升至1.0%；PPI在增发国债落地推动基建及三大工程的支撑下回升至0.6%。
推动温和再通胀刺激经济回升
对于如何推动温和再通胀？陈李认为主要有三大方向：
一是以“三大工程”填补房地产景气下滑，要清醒认识到地产拐点已经出现。所谓“三大工程”，即央行重启抵押补充贷款（PSL），用保障性住房建设、“平急两用”公共基础设施建设、城中村改造等“三大工程”来弥补和对冲地产经济的下滑。
二是，以弹性汇率应对可能的出口下降。由于2024年全球经济存在很大不确定性，出口可能还会出现下滑。
陈李指出，“目前我们的贸易竞争对手，都在强力干预货币，使之贬值推动出口。我们有必要在很长一段时间内保证出口价格优势，所以恢复弹性汇率是必要的。”
三是，以中央政府负债率提高来减轻地方财政支出压力。陈李认为，化债过程中可以参照日本经验。尽管日本负债率高企，但是近些年日本地方政府本息支出并没有明显增加。
“借鉴日本经验，化解债务压力最重要的是降低每一年的本息支出。发低利率新债置换原来的高利率债；发更长期债置换原来的短期债；中央政府在举债上承担更大的责任，掌控债务总规模，转移支付给地方进行支持。”陈李表示。
在陈李看来，未来在财税改革过程中，中央政府的负债占比会更大，而地方政府负债占比会相对减少。有效的债务扩张不存在负面影响，尤其是在中央政府杠杆率还有提高空间的情况下。
据统计，2023年三季度中国宏观杠杆率为286.6%。其中，居民部门杠杆率为63.8%；非金融企业部门杠杆率为169%；政府部门杠杆率为 53.8%(中央政府杠杆率为22.6%，地方政府杠杆率为31.2%)。
此外，陈李指出，“我们即将遇到一个重大债务挑战，即由于老龄化，以及退休人口数量增加，2027年社保会出现明显缺口，且会至少扩大到2040年左右。为了填补社保缺口，不可避免的，中央杠杆率会被动提高。”
对市场持谨慎乐观态度
从海外情况来看，美国经济在2023年保持韧性。陈李表示，“2023年美国经济没有下滑，主要因为在美联储加息的过程中，债务压力最大的是美国政府，而美国企业和个人并没有受到直接冲击。”
一方面，美国大多家庭部门住房按揭是此前较低的固定利率；另一方面，美国的中小企业在疫情期间获得了优惠利率。“美国的大企业，比如纳斯达克前15名的企业都是净现金流企业，没有债务，所以也没有受到影响。但2024年，美国企业和个人如果新增借贷，可能会导致美国经济面临较大下行压力。”陈李表示。
大部分投资者希望美国尽早衰退。陈李认为，2024年美国经济大概率出现下滑，美债利率下行，美联储能在今年二季度开始降息，A股和港股都有可能出现明显反弹，中国资产估值会进一步提振。
陈李认为，2024年资本市场下行风险有限，下行空间不大，但还需要进一步观察，目前持谨慎乐观态度看待资本市场。
“我们正处于技术革命的创新周期，人工智能、生命工程（生物医药）、能源革命的判断是有共识的。技术革命可以突破原有的经济周期。今年仍然整体看好成长股，最主要依据仅来自于技术革命本身。”陈李表示。
（文章来源：财联社）
展望2024年，陈李认为推动温和再通胀是今年中国经济回升的最大动力，“物价水平低迷不仅使企业和居民的收入体验欠佳，而且导致地方财政收入受冲击。”
如何推动温和再通胀？在陈李看来，一是以“三大工程”填补房地产景气度下滑，二是以弹性汇率应对可能的出口下降，三是以中央政府负债率提高来减轻地方财政支出压力。为了应对可能的出口下滑，恢复弹性汇率是必要的。我们面临着强力竞争的日本和印度，要保持出口产品价格的绝对竞争力。
陈李认为，美联储今年二季度大概率降息，A股和港股或迎来明显反弹，但需要持有谨慎乐观的态度。风格方面，整体看好成长股，因为“我们正处于技术革命的创新周期”。
警惕强竞争力的日本和印度
在当前大周期之下，陈李在会上梳理了两个重要问题：一是，当前全球无风险利率处在历史高点，为什么黄金价格却会创新高？
陈李认为不应该简单地用利率来解释，更重要的是，这包含了投资者对全球主权国家发行的法定纸币的严重怀疑，“自2008年金融危机以来，全世界央行超发货币，债务大幅扩张，本质上仍是股权融资，而非债券融资。未来，投资者对货币价值的怀疑还会持续下去。全球央行的资产负债表不会回到2019年以前的水平。”
第二个问题是在中美竞争过程中，我们应该把目光放在何方？在陈李看来，“当今我们关心中美竞争格局，但更重要的是我们需要警惕一些直接和我们强竞争的其他国家，比如日本和印度。”
以日本为例，在2023年资本大规模流入，日美利差缩小的情况下，日元为什么会出现贬值？陈李认为是日本有意而为之，日本想要通过货币贬值，带动日本国内通货再膨胀，以及恢复自身制造业出口优势。
回看国内经济形势，2023年国内名义GDP增速低于实际GDP增速，物价水平低迷导致两个后果：一是居民和企业的收入感受不好，企业利润增长困难；二是地方政府财政收入受到冲击。陈李认为，想要走出2023年的挑战，最重要的是强有力地推动温和再通胀。
展望2024年，陈李预计CPI在猪周期与消费需求回暖的支撑下回升至1.0%；PPI在增发国债落地推动基建及三大工程的支撑下回升至0.6%。
推动温和再通胀刺激经济回升
对于如何推动温和再通胀？陈李认为主要有三大方向：
一是以“三大工程”填补房地产景气下滑，要清醒认识到地产拐点已经出现。所谓“三大工程”，即央行重启抵押补充贷款（PSL），用保障性住房建设、“平急两用”公共基础设施建设、城中村改造等“三大工程”来弥补和对冲地产经济的下滑。
二是，以弹性汇率应对可能的出口下降。由于2024年全球经济存在很大不确定性，出口可能还会出现下滑。
陈李指出，“目前我们的贸易竞争对手，都在强力干预货币，使之贬值推动出口。我们有必要在很长一段时间内保证出口价格优势，所以恢复弹性汇率是必要的。”
三是，以中央政府负债率提高来减轻地方财政支出压力。陈李认为，化债过程中可以参照日本经验。尽管日本负债率高企，但是近些年日本地方政府本息支出并没有明显增加。
“借鉴日本经验，化解债务压力最重要的是降低每一年的本息支出。发低利率新债置换原来的高利率债；发更长期债置换原来的短期债；中央政府在举债上承担更大的责任，掌控债务总规模，转移支付给地方进行支持。”陈李表示。
在陈李看来，未来在财税改革过程中，中央政府的负债占比会更大，而地方政府负债占比会相对减少。有效的债务扩张不存在负面影响，尤其是在中央政府杠杆率还有提高空间的情况下。
据统计，2023年三季度中国宏观杠杆率为286.6%。其中，居民部门杠杆率为63.8%；非金融企业部门杠杆率为169%；政府部门杠杆率为 53.8%(中央政府杠杆率为22.6%，地方政府杠杆率为31.2%)。
此外，陈李指出，“我们即将遇到一个重大债务挑战，即由于老龄化，以及退休人口数量增加，2027年社保会出现明显缺口，且会至少扩大到2040年左右。为了填补社保缺口，不可避免的，中央杠杆率会被动提高。”
对市场持谨慎乐观态度
从海外情况来看，美国经济在2023年保持韧性。陈李表示，“2023年美国经济没有下滑，主要因为在美联储加息的过程中，债务压力最大的是美国政府，而美国企业和个人并没有受到直接冲击。”
一方面，美国大多家庭部门住房按揭是此前较低的固定利率；另一方面，美国的中小企业在疫情期间获得了优惠利率。“美国的大企业，比如纳斯达克前15名的企业都是净现金流企业，没有债务，所以也没有受到影响。但2024年，美国企业和个人如果新增借贷，可能会导致美国经济面临较大下行压力。”陈李表示。
大部分投资者希望美国尽早衰退。陈李认为，2024年美国经济大概率出现下滑，美债利率下行，美联储能在今年二季度开始降息，A股和港股都有可能出现明显反弹，中国资产估值会进一步提振。
陈李认为，2024年资本市场下行风险有限，下行空间不大，但还需要进一步观察，目前持谨慎乐观态度看待资本市场。
“我们正处于技术革命的创新周期，人工智能、生命工程（生物医药）、能源革命的判断是有共识的。技术革命可以突破原有的经济周期。今年仍然整体看好成长股，最主要依据仅来自于技术革命本身。”陈李表示。
（文章来源：财联社）
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