近期，市场关心增长的前景和全球央行的政策走向。大家也都想知道：什么才是正确的资产类别选择？股票估值是否过高？通胀是否已经见顶回落？
　　市场高度关注通缩压力带来的影响，例如食品和制造业原材料价格下降以及工资增长放缓。但另一方面，许多市场参与者认为，从长远来看，市场将面临结构性高通胀。短期和长期通胀前景之间的紧张关系给资产配置者带来了重大挑战。
　　这一点在投资者开始对资产配置组合进行例行年度评估之际显得尤为重要。围绕通胀的争论继续影响着投资者配置固收资产的立场。从票面价值看，目前有充足的理由投资固收资产。经济增长正在放缓（虽然存在显著地区差异），同时发达市场的通胀持续显著回落。英国总体通胀率已从2022年10月11%的峰值降至2023年12月的4%。从估值的角度来看，各个风险类别资产的初始收益率都很有吸引力。尽管信用利差仍然较窄，但总收益率或将为防止利差扩大提供重要缓冲。
　　尽管眼下有建设性的投资背景，但投资者仍踟蹰不前。原因何在？笔者认为，有三大关键要素在发挥作用：
　　首先，2022年，通胀高企对多元资产投资者造成的损失仍历历在目。预计未来几年无论是否存在合理理由，投资者都将持续对通胀保持高度敏感。投资者往往对近期发生的事件很敏感，正如我们对后全球金融危机时期的观察所见，当时投资者对再次发生信贷危机的风险保持高度警惕。
　　其次，短期内，央行实现其通胀目标的道路可能不会一帆风顺。这或许会让许多投资者因期待更好的入场时机而对久期超配保持谨慎。
　　最后，通胀的长期前景仍不明朗。许多人认为，近几十年来抑制通胀的力量已被一系列新的长期力量取代，这将造成未来几年通胀率高企且波动性更大。
　　通胀会结束还是会长期保持高位？
　　通胀“长期保持高位”的观点可能与事实并不相符，受商品和能源价格下跌所驱动，通胀下行速度远远快于大多数人的预期。我们预计，基于央行维持紧缩政策、经济增长放缓和劳动力市场疲软，这种反通货膨胀趋势在未来几个季度有望持续。尽管服务业通胀仍较为坚挺，但工资增长正在放缓，住房投入（主要是租金）也有放缓迹象。
　　然而，诸多令人信服的理由解释了为何未来通胀将会更高、波动性更大。鉴于长期地缘政治趋势，我们预计将会出现从全球化向区域化的转变，这可能会降低供应链的效率并推高成本。能源转型已经显示出其对大宗商品市场供需动态的影响，尽管脱碳的步伐和科技的缓解作用仍不确定，但至少未来大宗商品价格的走势应该会更加波动。对于资产配置影响的复杂之处在于，由于缺乏明确的短期催化剂或量化这些长期风险的能力，在面临重大周期性反通胀压力时，将通胀长期高企的观点纳入近期资产配置偏好颇具挑战性。
　　在未来几个季度，反通胀力量似乎仍将保持强劲，如果没有出现不可预见的地缘政治事件或潜在通胀压力重新加速的情况，即使核心通胀在一段时间内仍高于央行目标水平，发达市场通胀在年底前应会走低。在笔者看来，只要核心CPI持续低于3%，就足以消除过去两年困扰资产配置者的无风险利率的不确定性和波动性。在这个环境中，股票和债券之间可以重新建立起更正常的相关性，但由于通胀风险加剧，股债相关性可能会弱于上一轮周期。
　　对资产配置有何影响?
　　现金在资产类别中曾经占据有效但短暂的统治地位。鉴于多元资产投资者在2022年的代际重置，以及未来一年短期利率可能下降（排除通胀所带来的意外情形），对于长期投资者而言，风险资产相对于现金的配置是有建设性意义的。
　　主动资产配置策略有助于投资者平滑回报路径。投资者在资产配置时应承担的风险程度取决于其投资时间跨度和风险容忍度。但在市场波动期间将现金逐步投入到固收和股票等传统资产类别，可以帮助投资者在配置现金的同时管理风险。较高的初始收益率意味着投资者无需太过刻意地从投资组合的防御型资产中寻求回报，而对于成长型投资组合而言，尽管市场上的一些股票似乎充分定价，但全球股票的整体估值并未高得离谱。
　　这并不意味着投资者应该忽视那些可能对经济环境带来破坏的结构性力量。通胀很可能在未来几年再次抬头，由于缺乏明确的催化剂和时间线，笔者认为，投资者在应对这些风险时，应该对实物资产和对通胀敏感的股市资产进行适度规模的战略配置，以抵御通胀带来的波动。
　　对大多数投资者来说，长期投资优于择时入场。那些等待通胀完全明朗时再入场的投资者可能要等很长时间，或在市场迅速调整之际错失良机。通过将多元化牢固地融入其战略资产配置中，投资者可以凭借多元化程度较高的投资组合直面通胀困境，而不是等待那些或许永远不会到来的完美入场时机。
　　（作者系威灵顿投资管理投资总监）
（文章来源：国际金融报）